Крутое пике. Америка и новый экономический порядок после глобального кризиса

Стиглиц Джозеф Юджин

Администрация пыталась утверждать, что РР1Р необходима для обеспечения ликвидности на рынке. Недостаточная ликвидность, как заявляли ее представители, приводила к снижению стоимости активов и искусственному ухудшению балансовых отчетов банков. Главной проблемой, однако, была вовсе не нехватка ликвидности. Если бы это было так, то сработала бы гораздо более простая программа: было бы достаточно предоставить только денежные средства, но не гарантии по кредитам. Главное заключается в том, что в период надувания пузыря банки выдавали плохие кредиты и использовали большое кредитное плечо. Они потеряли свой капитал, и этот капитал надо было заменить новым.

Администрация попыталась сделать вид, что в основе ее плана лежало

предоставление рынку возможности самостоятельно определять цены банковских «токсичных активов», в том числе неоплаченных кредитов на покупку домов и ценных бумаг, основанных на таких кредитах, когда партнерство скупало эти активы. Для решения задачи установления цены была использована магия рынка. Но на самом деле рынок в этом случае устанавливал цены не самих «токсичных» активов, а опционов на них, причем чаще всего на основе односторонних рыночных заявок. Частное партнерство получило существенную выгоду от сделок с хорошими ипотечными кредитами, а вот убытки по плохим ипотечным кредитам, по существу, были переданы правительству. Рассмотрим актив, который с вероятностью 50 на 50 в течение года либо поднимется в цене до 200 долл., либо не будет стоить ничего. Текущая средняя стоимость этого актива составляет 100 долл. Если не учитывать комиссионных расходов, именно за эту цену он продавался бы на конкурентном рынке. То есть именно столько этот актив стоит. Предположим, что одно из частно–государственных партнерств, которые Министерство финансов пообещало создать, готово заплатить за этот актив 150 долл. Это на 50% выше его истинной стоимости, поэтому банк будет более чем удовлетворен, если у него купят этот актив за такие деньги. При совершении этой сделки частный партнер выкладывает 12 долл., а правительство — остальные 92% стоимости: 12 долл. в виде капитала и 126 долл. в виде гарантированного займа.

Если через год окажется, что реальная стоимость данного актива равна нулю, частный партнер потеряет 12 долл., а правительство — 138 долл. Если же истинная стоимость окажется равной 200 долл., правительство и частный партнер разделят между собой поровну те 74 долл., которые остались после погашения кредита в 126 долл. При реализации такого оптимистического сценария частный партнер более чем утроит свой двенадцатидолларовый вклад, а налогоплательщики, рисковавшие 138 долл., получат за это лишь 37 долл.

Что еще хуже, здесь возникают широкие возможности для ведения игры. Предположим, банк покупает собственные активы за 300 долл. (администрация не исключила возможности создания партнерства с банками), выложив за это 24 долл. При неудачном исходе банк теряет 24 долл. своих партнерских инвестиций, но при этом сохраняет активы, приобретенные за 300 долл. При удачном развитии событий активы по–прежнему стоят всего 200 долл., так что и на этот раз убытки возлагаются на правительство, за исключением полученных им 24 долл. Другими словами, мы видим, что банк чудесным образом превращает рискованные активы, истинная стоимость которых составляет 100 долл., в безопасный для него актив, стоящий теперь чистых 276 долл. Разницу между этими суммами составляют убытки, понесенные правительством; в среднем при совершении таких сделок они теряют 176 долл. Когда разбрасывается так много денег, возникает много возможностей для сделок, например, можно выделить долю и хедж–фондам. Не надо быть жадным.

Но американцы могут потерять даже больше, чем показывают эти расчеты. Это может произойти из-за эффекта так называемого неблагоприятного выбора. Банкам надо выбрать, какие кредиты и ценные бумаги они хотят продать. Конечно, они хотят избавиться от самых плохих активов, особенно тех, которые, как они считают, рынок переоценивает (и, следо вательно, готов заплатить за них больше, чем они стоят на самом деле). Но рынок, скорее всего, выяснит, каким на самом деле является реальное положение дел, в результате чего те цены,

которые рынок готов был платить за эти активы, снизятся. Преодолеть действие этого «неблагоприятного выбора» может помочь только правительство, если оно согласится взять на себя достаточный объем убытков. Когда правительство действует таким образом, рынку все равно, мошенничают банки при продаже самых паршивых активов или не делают этого.

Во–первых, банкирам и их потенциальным партнерам (хедж–фондам и другим финансовым компаниям) эта идея очень понравилась. Банки могут продавать только те активы, которые хотят продать, и при этом они не могут ничего потерять. Частные партнеры заработают на этом кучу денег, особенно если правительство установит небольшую плату за предоставление гарантии. Понравилась эта идея и политикам: когда придет время платить по счетам, их, скорее всего, уже не будет в Вашингтоне. Однако у этого подхода есть одна проблема: в течение ряда лет никто не будет знать, как реализация этой программы в конечном счете повлияет на балансовый отчет правительства.

Однако в конце концов многие банки и частные партнеры разочаровались в этом предложении. Их беспокоило, что, если они заработают слишком много денег, чиновники и общественность не позволят им унести эту прибыль и найдут какой-нибудь способ, чтобы заставить их поделиться. По крайней мере участники программы знали, что они обязательно будут являться объектом пристального внимания со стороны Конгресса, как и те, кто получил деньги по программе ТАPR. Когда правила бухгалтерского учета были изменены так, чтобы позволить банкам не списывать со своих счетов обесценившееся активы, и это обеспечило им возможность делать вид, что токсичные ипотечные кредиты также хороши, как и золото, привлекательность рассматриваемого здесь предложения уменьшилась еще больше: даже если бы банки получили за свои активы больше, чем те стоили на самом деле, им все же пришлось бы признать убытки, что привело бы к необходимости поиска дополнительного капитала. Поэтому они предпочли отложить час расплаты.

Тем не менее некоторые участники финансовых рынков считали, что предложенная программа обеспечивает им тройной выигрыш. На самом деле это был вариант, при котором двое участников выигрывали, а один нес убытки: банки и инвесторы при любом раскладе оставались в выигрыше, а налогоплательщики — в проигрыше. Вот что по этому поводу написал мне менеджер одного из хедж–фондов: «Для налогоплательщиков это ужасная сделка, но я собираюсь добиться, чтобы мои клиенты получили от нее максимальную пользу».

С учетом перечисленных недостатков возникает очевидный вопрос: что же привлекло администрацию в этой стратегии? PPIP была своеобразной «машиной Руба Голдберга»*, которые так любит громоздить Уолл–стрит. Их целью было использование хорошо продуманного, сложного и непрозрачного варианта, позволяющего осуществить масштабный перелив капитала на финансовых рынках. Если бы этот проект удалось реализовать, администрации, возможно, не пришлось бы больше просить Конгресс о выделении дополнительных денег для помощи банкам, а также прибегать к такому методу, как опекунство.

Но в течение многих месяцев, на протяжении которых шло обсуждение и продвижение этого предложения, все складывалось не так, как рассчитывала администрация. Поэтому через несколько месяцев программа, предназначавшаяся для операций с кредитами, «доставшимися в наследство», как и многие другие предложения этого рода, оказалась забытой, а программа, предусматривавшая совершение операций с «доставшимися в наследство» ценными бумагами, была в значительной степени сокращена. Наиболее вероятно, что за получение всех ограниченных выгод по программе PPIP придется заплатить высокую цену. Деньги, которые с большей пользой могли бы быть переданы банкам, отправятся частным партнерам, то есть частные услуги по удалению мусора обойдутся нам слишком дорого34.