Управляя рисками. Клиринг с участием центральных контрагентов на глобальных финансовых рынках

Норман Питер

Поспешность, с какой CFTC одобрила изменения устава CBOT и CME, столь же разительно отличалась от политики промедлений, которая применялась к запросам от Eurex. Столь неодинаковое (мягко говоря) отношение к этим организациям подтвердило, что годы усиленного лоббирования законодательных и регулирующих органов Вашингтона со стороны Чикаго не прошли даром.

Те формы сотрудничества между CBOT и BOTCC, которые сложились еще в середине 1990-х годов, перестали работать в ситуации расхождения интересов местных членов CBOT и доминирующих в трейдинге финансовых фьючерсов инвестиционных банков, поскольку эти банки в основном располагались на Уолл-стрит и не были активными

членами чикагского товарищества фьючерсных трейдеров.

И напротив, создание общей клиринговой службы укрепило доверие между CBOT и CME, как позднее подтвердил президент CBOT Кэри¹⁹.

Но участники клирингового бизнеса получили в те годы и другие уроки. В 1970-е годы центральные контрагенты воспринимались как дополнительная нагрузка для бэк-офиса. Тридцать лет спустя они стали важным элементом цепочки от трейдинга до завершения сделки.

Большое значение имел объем операций. Общая клиринговая служба CME и CBOT смогла обеспечить существенные финансовые льготы членам обеих бирж, нисколько при этом не подвергая риску их инвестиции.

Общий клиринг, а затем и слияние CME и CBOT способствовали вертикальной интеграции бирж в США и во всем мире и придали дополнительный стимул амбициозной экспансии CME Group.

Центральные контрагенты очевидным образом добавляли стоимость вертикально интегрированным биржевым группам. Реализовать эту добавочную стоимость можно было через акционирование паевых фондов. В слиянии с CBOT CME стала доминирующим партнером еще и потому, что первой провела акционирование. За три года после первичного размещения акций по цене в $35 в 2002 году их стоимость увеличилась в 10 раз. Используя в качестве валюты собственные акции, CME Group наращивала конкурентоспособность и в 2008 году приобрела NYMEX, в результате чего ее доля на фьючерсных рынках США достигла почти 98 %. Как показано на рис. 13.1, группы СME и Eurex вступили в борьбу за лидерство среди фьючерсных бирж уже во всемирном масштабе.

Слияния CME – CBOT и CME – NYMEX и тот факт, что эти сделки были одобрены Министерством юстиции США, курирующим соблюдение антимонопольной политики, стали событиями, последствия которых ощущались далеко за пределами США.

_{Рисунок 13.1. CME Group против Eurex: годовой объем деривативов, торгуемых на бирже}

В условиях все большей глобализации рынка казалось, что у коммерческой, публично котируемой CME Group имеется преимущество перед другими биржевыми группами, поскольку те не контролировали клиринговые службы своих центральных контрагентов. В случае со CME наличие у нее клирингового подразделения отражалось на стоимости ее акций. У европейских ICE и Euronext в отличие от Eurex такого преимущества не было, поскольку они не владели теми центральными контрагентами, которые занимались клирингом их контрактов в Европе.

Ожидаемая выгода от аккумулирования открытых позиций в приобретенных или аффилированных клиринговых палатах подстегивала и другие биржевые группы к формированию вертикально интегрированных структур. Этот процесс набирал темп с середины десятилетия.

Перевод открытых позиций CBOT в CME изменил всю отрасль. Для такого решения потребовалась поддержка регулирующего органа, который, по мнению многих, достаточно свободно обошелся в этом вопросе с юридическими

тонкостями, но этот перевод создал прецедент.

Для Eurex перевод открытых позиций похоронил надежды отобрать у CBOT бизнес по государственным облигациям США, а для CCorp – компенсировать потери от разрыва с крупнейшим партнером, с которым они вместе «прожили» 78 лет. Как мы увидим в главе 17, это же событие вдохновило европейские ICE и Euronext побороться за открытые позиции по деривативным контрактам, зарегистрированным в их центральном контрагенте – LCH Clearnet.

14. Риски и новые возможности

14.1. Необходимость снизить риски

Хотя первое десятилетие XXI века по всем признакам сулило развитым странам длительное благосостояние, но вскоре появились и тревожные сигналы.

Бум и крах доткомов показали, как быстро распространяется напряжение по все более усложняющейся системе глобальной экономики.

Атака террористов на Нью-Йорк и Вашингтон заставила обратить внимание на проблемы операционного риска, преемственности бизнеса и устойчивости традиционных инфраструктур, обслуживающих центральных контрагентов и их клиентов.

Банкротство Enron, последовавшее вскоре после принятия Закона о модернизации товарных фьючерсов, побудило участников рынка сосредоточиться на клиринге внебиржевых энергетических рынков США. Электронная платформа ICE собиралась осуществлять клиринг контрактов в партнерстве с лондонским контрагентом LCH.Clearnet, а затем биржа приобрела и создала собственные клиринговые палаты.

Экономические преимущества центральных контрагентов побуждали Чикаго ко все новым изменениям. В частности, CME Group контролировала около 98 % рынка торгуемых в США фьючерсов. И все научились ценить клиринговые палаты за то, что они помогают значительно снизить риски.

Глобализация побудила регулирующие органы центральных банков и комиссий по ценным бумагам составить минимальные международные стандарты для центральных контрагентов, задававшие операторам бенчмарки и указывающие на различные виды грозивших им рисков.

Быстрый рост внебиржевого трейдинга, особенно в сфере кредитных деривативов, породил проблемы посттрейдинговой обработки транзакций. Пришлось вмешаться политикам. Остро реагировали провайдеры финансовых инфраструктур, включая DTCC.

Но лишь после начала финансового кризиса в июне 2007 года появились конкретные планы по организации клиринга кредитных деривативов через центральных контрагентов. И хотя эти планы то и дело наталкивались на препятствия (отчасти из-за того, что внебиржевой трейдинг деривативов был выгоден для инвестиционных банков и других участников рынка), к моменту краха Lehman Brothers это подспудное движение набрало уже достаточную силу, чтобы в ближайшем будущем привести к необходимым изменениям.

В этой главе рассматривается перечисленный выше круг вопросов. Остальные три главы части IV будут посвящены развитию клиринга через центральных контрагентов в Европе вслед за появлением евро.

14.2. Операционные риски и 11 сентября

Вскоре после падения Берлинской стены в 1989 году американский ученый Фрэнсис Фукуяма провозгласил «конец истории», подразумевая «завершение идеологической эволюции человечества и распространение на весь мир западной либеральной демократии»¹. Не прошло и двенадцати лет, как история вновь обрушилась на западный мир – громом с ясного сентябрьского неба.