FIASCO. Исповедь трейдера с Уолл-Стрит

Партной Фрэнк

Множество сделок с производными, и в том числе с облигациями PLUS, зависело от курса песо, а если песо рухнет, то нашим инвесторам здорово не повезет. Скорее всего, они нас затаскают по судам. С учетом сказанного любая просочившаяся на свет божий информация о производных могла оказаться смертельной. Тем не менее, поделившись опасениями с коллегами, я обнаружил, что нахожусь в удручающем меньшинстве.

Насколько я понимал, собака была зарыта в том, что песо — валюта управляемая. Центральный банк Мексики устанавливал границы колебания его курса, то есть максимальную и минимальную цену покупки и продажи. Если вы хотели купить или продать песо, а по желаемой цене с вами никто сделку не заключал, всегда можно было отступить на позиции Центрального банка.

Заявленный

Центральным банком Мексики потолок сдерживал рост мексиканской валюты. Курс песо не мог превысить установленный предел, поскольку при опасности такого роста банк начал бы продавать песо и покупать доллары, но эта ситуация была чисто теоретической, потому что мексиканская валюта отчетливо проявляла тенденцию как раз к снижению курса. Продавало доллары и покупало песо лишь меньшинство. Баланс между желающими купить и продать доллары еще сильнее нарушился в конце 1994 года.

Аналогично нижняя граница валютного коридора устанавливала минимально возможную цену на песо, поскольку при возникновении угрозы его падения ниже определенной величины Центральный банк начинал покупать песо и продавать доллары по минимальной цене. По крайней мере, многие в это верили. При усилении тенденции снижения курса песо Центральный банк удовлетворил бы продавцов национальной валюты, пустив в ход свои резервы для продажи долларов и покупки песо. Участники мексиканского рынка привыкли считать: границы валютного коридора священны и нерушимы, во-первых, и Центральный банк отстоит песо любой ценой, во-вторых.

В последнее время Центральный банк Мексики поддерживал неизменной границу верхнюю, но нижнюю смещал день за днем все дальше и дальше, открывая таким образом дорогу плавной девальвации песо. Подобная «бархатная» девальвация не стала бы для Мексики чем-то неожиданным, без нее было не обойтись — ведь мексиканские процентные ставки превышали американские. Вообще-то та страна из двух, в которой процентные ставки выше, может ожидать снижения курса своей валюты относительно валюты другой страны. Это основное экономическое правило на достаточно большом отрезке времени сбоев не дает.

Но, казалось, Мексика и не подозревает о существовании этого правила. Ожидаемого снижения курса песо так и не произошло, а вместо этого мексиканская валюта довольно надолго заняла положение в верхней части валютного коридора. Кажущаяся стабильность спровоцировала мексиканские банки на еще более безоглядную игру. Если бы курс песо не изменился, банки получили бы возможность собрать обильную жатву, продолжая занимать в США доллары и покупать на них номинированные в песо облигации. Подобная стратегия была абсолютно верной, но на долгое применение не рассчитанной. Песо не могло навечно остаться таким дорогим. Рано или поздно должно было сработать основное правило экономики.

Вопрос заключался лишь в одном: выживут банки или погибнут? Несмотря на все мое нежелание поверить в худшее, но наиболее вероятное, я считал, что действовать надо исходя из правил, а не из исключений. Я сохранял уверенность в том, что экономические законы верны, а это означает скорый и неминуемый обвал песо. Я был настолько убежден в правильности своей позиции, что после жаркого спора с коллегой о судьбе мексиканской валюты предложил ему заключить пари на десять долларов, утверждая: год еще не закончится, а песо уже проломит нижнюю границу валютного коридора. На торговой площадке и 100, и 10 тысяч долларов — суммы смешные. Но если вы рисковали десяткой из собственного кошелька, это говорило о многом. Выигрыш десяти долларов меня бы не обогатил, он подпитал бы мое самомнение.

Тем временем в декабре 1994 года и Morgan Stanley, и мексиканские банки продолжали считать прибыли, песо уверенно шествовало по отведенному ему коридору, но Morgan Stanley волновала проблема: что, если Мексика не объявит дефолт по долгам, а решит погасить свои облигации в своей же валюте, запретив держателям ценных бумаг конвертировать ее в доллары США? Как я уже говорил, Мексике гораздо легче напечатать песо, чем заработать доллары.

Мы

обозвали риск такой неприятности конвертационным риском. Вероятность возникновения этой ситуации была весьма высока. Ранее мексиканское правительство поддерживало конвертируемость своей валюты запрещением сделок в валюте иностранной. Если оно опять захочет поиграть в старые игры, Morgan Stanley вместо долларов получит хренову тучу песо. Как же избавиться от этого дамоклова меча?

Мы нашли блестящий остроумный метод переложить конвертационный риск на плечи партнеров. Мы просто выпустили новые облигации, которые выглядели совершенно обычными, за одним небольшим исключением: если Мексика по какой-либо причине отменяла конвертируемость песо, они погашались не в американской валюте, а в мексиканской. Таким образом, рисковали уже не мы, а те, кто эти облигации у нас покупал.

А кто их у нас покупал? Быть может, вы думаете это был кто-то, желающий получить много-много песо? Многоопытный, склонный к перестраховке фонд? Мексиканская компания? Взаимный фонд, работающий на новых рынках? Не угадали. Какого самого неискушенного и неповоротливого инвестора вы в состоянии вообразить? Правильно. Morgan Stanley свалил конвертацион- ный риск на мелкие страховые компании со Среднего Запада.

Группа производных мобилизовала на продажу этих облигаций самого напористого продавца фирмы. По причинам, мною так и не понятым, самые агрессивные продавцы работали в сан-францисских отделениях инвестиционных банков, причем клиенты их отнюдь не обязательно проживали в этом городе. Прославившийся в округе Ориндж Майкл Стейменсон являл собой типичного продавца из Сан-Франциско. Хотя если каждый день приходить на работу к четырем утра, — озвереешь. Как бы то ни было, Morgan Stanley в выборе продавца не ошибся. Этот тип немедленно позвонил одному из своих клиентов, небольшой страховой компании со Среднего Запада, и между ними произошел следующий разговор:

— Здорово, мужики! Ну как там в Д...? Нормально? Ну и хорошо. Тут я для вас припас одногодичные облигации. Они эмитированы высоконадежным банком — все равно что Республиканский банк Нью-Йорка или Немецкий банк. Бумажки эти принесут вам пятьдесят базисных пунктов лишних, это же на полпроцента больше, чем лондонская межбанковская ставка. Прикиньте: пятьдесят пунктов за просто так, и даже мозгами шевелить не надо. B чем подлянка? Никакой подлянки! Да, кстати, если мексиканское правительство запретит сделки в иностранной валюте, то денег вы не потеряете, просто отдадут их не в долларах, а в песо. Ну как?

— Ты сказал «Мексика»?

— Да, Мексика. Ну так как?

— А в Мексике ходит песо?

— Песо. Так сколько тебе облигаций?

— Ну, если я получу пятьдесят лишних базисных процентов... Наверное, миллионов на сорок, для начала.

Вот так небольшая страховая компания со Среднего Запада прикупила у Morgan Stanley много новых, очень красивых облигаций и чуть-чуть конвертационного риска.

А теперь постарайтесь представить себе последствия этой покупки. Бедная бабушка со Среднего Запада, внезапно овдовев, уведомляет о сем печальном событии страховую компанию своего покойного мужа. B ответ ей сообщают две новости — хорошую и плохую. Хорошая новость: очень скоро она получит страховую премию. Плохая новость: чтобы премию потратить, старушке придется переехать в Акапулько. Не могу себе представить менее удачный способ вложения денег. Срок погашения облигаций составлял один год. Еще немного, и страховая компания возгордилась бы от проигрыша мною десяти долларов — Мексика благополучно вступала в 1995 год. Да, производные можно доставать в игре лишь раз, а потом их следует опять спрятать подальше. Страховая компания сохраняла уверенность в том, что она приобрела надежные высокоприбыльные банковские облигации, не содержащие в себе никаких подвохов. Возможность погашения в песо была упомянута где-то внизу мелкими буковками. B отсутствие финансовой катастрофы владельцы страховых полисов так никогда бы об этой возможности и не узнали.