Фундаментальная неопределенность рынка и финансовые теории
Шрифт:
Психологическая направленность эволюции взглядов на неопределенность в рамках современного либертарианства проявилась в концепции бывшего председателя ФРС США А. Гринспена. Эта концепция состоит в том, что чем короче прогнозируемый период, тем неопределенность выше, поскольку в краткосрочном плане поведение субъектов рынка определяется их неустойчивой психикой, тогда как в более долгосрочном плане действуют уравновешивающие силы спроса и предложения.
Гринспен пишет: «Врожденная людская склонность переходить от эйфории к панике и наоборот кажется вечной: опыт многих поколений не смог ее искоренить… если участники рынка предчувствуют финансовый кризис, он вряд ли случится… А вот внезапные всплески эйфории или паники предугадать невозможно. Катастрофический обвал цен в черный понедельник (биржевой крах 19 октября 1987 г. – Ю. О.) стал громом среди ясного неба». И далее: «Поскольку рынки склонны к самобалансированию, рыночная
8
Гринспен А. Эпоха потрясений. – М., 2010. С. 442. означает, в конечном счете, что неопределенность сводится к риску, как это изначально свойственно неоклассическому подходу. Даже кризис 2008–2009 гг.
Представление о том, что неопределенность рынка проявляется в его краткосрочной неустойчивости, а в долгосрочном плане саморегулирование рынка обеспечивает его относительную устойчивость не изменил позицию Гринспена, о чем свидетельствует его статья «Активизм», написанная в начале 2011 г. «Врожденная реакция бизнесменов и домовладельцев на неопределенность любого вида состоит в том, чтобы освободиться от занятий, требующих надежных предсказаний о том, каким окажется будущее. Экономисты определяют возрастание неопределенности по утолщению хвостов риска, увеличению амплитуды и учащению колебаний ожидаемой доходности на инвестиции. Более того, поскольку почти все человеческие существа избегают риска, мы придаем страху возможных потерь больший вес, чем перспективе возможной эквивалентной по размеру выгоды. Следовательно, с возрастанием неопределенности отрицательные отклонения хвостов риска увеличиваются в большей степени, чем положительные отклонения этих хвостов. Взвешенное интегрирование этих распределений дает норму дисконта, характеризующую ожидания будущих доходов на индивидуальные инвестиции. В соответствии с расчетами, премия на акции (дополнительная доходность, требуемая от акции сверх безрисковой нормы доходности), стала исключительно высокой. По оценке банка Дж. П. Морган, в середине 2010 г. она достигла максимума за последние 50 лет, но с того времени несколько понизилась» [9] .
9
Greenspan A. Activism. // International Finance. 2011. Рр.166–167.
Большинство современных экономистов (включая нобелевских лауреатов В. Смита, Дж. Акерлофа, Э. Фелпса и др., а также и самого А. Гринспена) полагает, что субъекты рынка доверяют этому рынку отнюдь не потому, что понимают механизмы его действия.
Тогда на чем основывается доверие субъектов рынка к устойчивости рыночной системы? Кейнс полагал, что субъекты рынка действуют, заключают контракты, инвестируют капитал в долгосрочные проекты не потому, что они доверяют рынку; скорее, они полны недоверия к рынку, а потому всегда готовы к панике, «бегству» с рынка. Индивиды вовлечены в рыночную активность в силу своей «жизнерадостности» (“animal spirit”), жажды деятельности и готовности рисковать. Но эта «жизнерадостность» в любой момент может погаснуть и смениться унынием.
Отмеченная Кейнсом неустойчивость деловой психики, действительно, присуща значительной части акторов рынка, особенно тех, кто вовлечен в операции на бирже. Однако большинству субъектов рынка присуще более последовательное поведение, диктуемое инстинктом доверия, врожденной потребностью людей доверять себе подобным и социуму. Даже когда доверие не оправдывается, нарушается, оно восстанавливается заново. Взаимное доверие – главная основа контрактов, совокупность которых и образует рынок. Это признают даже либертарианцы. Взаимовыгодность контрактов для субъектов является для них свидетельством, что рынок находится в состоянии относительного равновесия и эффективно действует.
Мощным фактором, поддерживающим доверие к устойчивости рынка, служит относительная инерционность его производственной и потребительской основы. Накопленный физический капитал, его структура, технологии, знания и навыки в совокупности изменяются постепенно, так что рынок, как правило, успевает к ним гибко приспосабливаться. Столь же инертная система – образ жизни потребителей и связанная с ним социально-распределительная система общества.
Важнейшей опорой доверия к рынку явилось бюджетное и кредитно-денежное макрорегулирование, развившееся после Второй мировой войны и не ослабевавшее на протяжении всего последующего периода. Именно благодаря глубокой и многосторонней кредитно-денежной и бюджетной вовлеченности государства в функционирование рынка способна функционировать система бумажных, не обеспеченных
10
Доля государственных расходов в ВВП с 1950 г. по 2000 г. возросла в США с 24,9 % до 35,7 %, в Японии с 13,2 % до 27,2 %, в Германии с 28,4 % до 42,9 %, Франции с 31,4 % до 47,5 %, в Великобритании с 32,1 % до 43,1 % (Мир на рубеже тысячелетий. М., 2001 г., стр. 588–591)
С тех пор как бумажные деньги потеряли официально гарантированную связь с золотом (формально с 1973 г.), экономисты «мейнстрима» оказались не в состоянии объяснить, почему «клочки бумаги» представляют собой ценность, которую можно накапливать. Между тем, принимая от государства бумажные деньги в оплату за услуги или товары, субъект рынка тем самым предоставляет государству кредит, который затем может быть погашен приобретением на рынке других товаров или услуг, или иным способом. Следовательно, содержанием бумажных денег в рыночном обществе является доверие, которое держатель этих денег оказывает государству, а вместе с тем и всему рыночному хозяйству. Уровень доверия к бумажно-счетным деньгам зависит не только от степени вовлеченности государства в экономику, но и от характера этой вовлеченности, от институциональных основ, организационных форм и направленности кредитно-денежной деятельности государства, от всей его экономической деятельности, получающей отражение в государственном бюджете.
Реальная ценность бумажноденежной единицы определяется прежде всего соотношением массы товаров и услуг, предлагаемых на рынке, и массы бумажных денег. (Точнее было бы говорить о бумажно-счетных денежных единицах, поскольку значительная часть денег существует лишь на счетах, а не в виде банкнот.) Следовательно, эта ценность может колебаться в зависимости как от изменения массы товаров и услуг, так и от массы самих денег (при данной скорости их обращения). Но есть еще один фактор, имеющий кардинальное значение – это существование ценных бумаг. Ценные бумаги имеют разную природу. Одни являются свидетельством прав собственности на реальные активы (акции, закладные, квитанции и др.), другие – долговыми обязательствами (облигации, векселя и др.).
Основным ценным бумагам (акциям и облигациям) присуща двойственная природа. С одной стороны, они приносят доход, т. е. представляют для покупателя конкретную полезность, а потому могут быть отнесены к товарам, имеющим цену. Но, с другой стороны, ценные бумаги – это ликвидные (в разной степени) активы, конкурирующие с деньгами в некоторых функциях последних (средство обращения, средство накопления). Потребность в бумажно-счетных деньгах как средстве обращения тем больше, чем больше доходных ценных бумаг предлагается на рынке. И тем меньше, чем больше доходных бумаг используется в качестве высоколиквидных средств накопления.
Деньги, отданные в кредит, также превращаются в актив, приносящий доход, уровень которого также влияет на ценность денег. Таким образом, все основные ценные бумаги – бумажные деньги, акции, облигации ликвидны и способны приносить доход, все они подвержены риску. Разница состоит в степени ликвидности, доходности и риска. Поэтому все они взаимозаменяемы, но частично и в разной степени [11] . Например, вы можете сегодня обменять у брокера по курсу тысячу стодолларовых банкнот на тысячу равноценных акций фирмы, но вы не сможете этими акциями тут же уплатить за автомобиль стоимостью сто тысяч или внести налог на такую же сумму. Но акциями одной фирмы часто платят за приобретение акций другой, ценными бумагами погашают денежные долги.
11
Эта взаимозаменяемость частично отражена в том, что в агрегаты ликвидности Ml, М2, М3, М4, М5 на ряду с деньгами включаются и многие ценные бумаги. В этой взаимозаменяемости, на наш взгляд, кроется ответ на вопрос, почему в условиях кризиса «закачка» в экономику США триллионов долларов денег может и не вызвать инфляции: ведь одновременно произошло обесценение ценных бумаг на еще большую величину, так что суммарный уровень ликвидности в экономике мог даже понизиться.
Кредит пронизывает всю рыночно-капиталистическую систему с момента ее зарождения. Говорят, что банки, предоставляя кредит, «делают деньги из воздуха». Это так при условии, что это особый «воздух», и называется он – доверие. Кредиты банков лишь частично представляют собой деньги вкладчиков этих банков. Большая часть кредитов – это бумажно-счетные деньги, только частично обеспеченные резервами банка и его собственным капиталом. Считается, что возврат кредитов обеспечивается имущественным залогом заемщика. Однако изъятие залога – это сравнительно редкая операция. Массовая несостоятельность заемщиков из-за сокращения их доходов и обесценение залогов ведут к невозврату кредитов и банкротству банков.