Глобализация: тревожные тенденции
Шрифт:
Тем не менее крупные торговые дефициты могут стать проблемами. Это случается потому, что они предполагают займы, которые берутся из года в год для их покрытия. И если те, кто предоставляют капитал, меняют свои намерения и прекращают кредитование, страна может попасть в затруднительное положение - начнется кризис. Она тратит на покупку товаров за рубежом больше, чем получает от продажи своих товаров за рубеж. Когда другие страны отказываются продолжать финансирование этого разрыва в торговле, стране приходится быстро адаптироваться. Иногда такая адаптация происходит безболезненно: если страна прибегала к крупным займам для финансирования расточительного потребления в виде покупки дорогих автомобилей (недавний случай с Исландией), то прекращение иностранного финансирования кладет конец расточительству, и торговый разрыв смыкается. Но более типичен случай, когда адаптация происходит не столь гладко. И проблемы еще серьезнее, если страна прибегала к краткосрочным заимствованиям, а кредиторы могут востребовать сегодня то, что пошло на финансирование прошлогоднего дефицита, независимо от того, использованы ли деньги на финансирование расточительного потребления или на долгосрочные инвестиционные проекты.
БАНКРОТСТВО
Такие кризисы возникают, например, когда лопаются «мыльные пузыри» недвижимости, как это случилось в Таиланде. Получавшие займы за рубежом, чтобы финансировать свои спекуляции с недвижимостью, не смогли их вернуть. Широко распространилось банкротство. Подход МВФ к банкротству еще одна область, где Фонд страдает интеллектуальной непоследовательностью.
В нормальной рыночной экономике должник, плохо распорядившийся кредитом, расплачивается за последствия. Заемщик терпит банкротство, и законы страны определяют порядок его осуществления. Таким образом, как предполагается, функционирует рыночный механизм. Вместо этого программы МВФ повторно предоставляют правительствам средства для выкупа кредитов западных кредиторов. Последние, надеясь на выкуп МВФ, ослабили требования к заемщикам, обеспечивающие возврат кредитов. Эта проклятая проблема морального риска хорошо известна в страховом деле [56] , а теперь и в экономике. Страхование снижает ваши стимулы быть осторожным и осмотрительным. Выкуп в случае кризиса подобен «бесплатному» страхованию. Если вы заимодавец, то вы меньше заботитесь об изучении подавших заявки на кредит - вы уверены, что ваш кредит будет выкуплен, окажись он необдуманным. В то же время осмотрительные фирмы, которые сталкиваются с флуктуациями валютных курсов, могут застраховаться от них достаточно сложными, но вполне приемлемыми способами. Однако, как мы уже видели, если заемщики в некой стране не покупают страховку, чтобы минимизировать свой риск или потенциальные убытки, поскольку знают или верят, что выкуп со стороны МВФ очень вероятен, они поощряются к принятию избыточного риска. Это произошло в России и привело к кризису рубля в 1998 г. Например, когда кредиторы с Уолл-стрит давали займы России, они даже предварительно уведомляли, какого объема выкуп им потребуется, и, принимая во внимание ядерный статус России, верили, что им его предоставят.
56
Moral hazard - суть в том, что сторона заключает сделку с недобросовестными намерениями, предоставляет неверную информацию о состоянии своих дел и кредитоспособности или принимает на себя необычно высокий риск в погоне за сверхприбылью.
– Примеч. Пер.
МВФ, фокусируя внимание на симптомах, пытается защитить свои интервенции тем, что без них страна объявит дефолт и в будущем будет уже неспособна получать кредиты. Последовательный подход признал бы ошибочность этого аргумента. Если рынки капитала функционируют хорошо, т.е. близко к тому, как это представляют себе рыночные фундаменталисты из МВФ, то осуществляют упреждение; и при оценке величины процентной ставки они закладывают в нее предстоящий риск. Страна, освободившаяся от тяжелого долгового бремени, даже путем дефолта, более расположена к росту и возвращению новых кредитов. В этом заключается смысл банкротства - освобождение от долгов или их реструктуризация позволяют фирмам (и странам) двинуться вперед и начать рост. Долговые тюрьмы XVIII в. были сильным стимулом для физических лиц не объявлять себя банкротами, но они не помогали оздоровлению дел должников. Они не только были антигуманными учреждениями, но и не повышали общей экономической эффективности.
История подтверждает этот теоретический анализ. Самый недавний пример - Россия, которая в 1998 г. осуществила массированный дефолт по своим долгам и подверглась за это критике с разных сторон за то, что не проконсультировалась даже со своими кредиторами. Однако уже в 2001 г. она могла делать займы на рынке, и в страну начал возвращаться капитал. Подобным же образом капитал стал возвращаться в Южную Корею, несмотря на то что страна фактически осуществила реструктуризацию своего долга, предоставив кредиторам выбор между пролонгированием своих кредитов или их невозвращением.
Рассмотрим теперь, как МВФ, располагая последовательной моделью, мог бы подойти к решению одной из наиболее трудных проблем Восточной Азии: поднимать или не поднимать процентные ставки в разгар кризиса. Поднятие ставок, разумеется, ввергало тысячи фирм в банкротство. С точки зрения МВФ отказ от повышения ставок привел бы к коллапсу валютного курса, а это могло бы вызвать еще большее количество банкротств. Но оставим пока в стороне вопрос о том, привело бы повышение процентных ставок (результатом которого было усиление рецессии) к более сильному валютному курсу (в реальности этого не случилось). Оставим также в стороне вопрос о том, больше ли фирм пострадало бы от повышения процентных ставок или от падения валютного курса (этот вопрос носит чисто эмпирический характер, по крайней мере опыт Таиланда заставляет сильно подозревать, что ущерб от дальнейшего падения валюты был бы меньше). Проблема экономического краха, вызванного девальвацией валютного курса, состоит в том, что в ее основе лежат решения фирм не покупать страховки от риска коллапса валютного курса. Последовательный анализ проблемы должен был бы начаться с вопроса: почему произошел явный отказ рыночного механизма - почему фирмы не покупали этой страховки? И любой анализ предложил бы ответ, что сам МВФ составляет значительную часть проблемы: интервенции Фонда в поддержку валютного курса, как уже отмечалось, снижали потребность фирм в покупке страховки, усугубляя в будущем ту самую проблему, которую интервенции должны были решить.
ОТ СТРАТЕГИИ ВНЕШНЕГО ВЫКУПА К СТРАТЕГИИ ВНУТРЕННЕГО ВЫКУПА
Когда провалы МВФ стали все более очевидными, Фонд занялся поиском новых стратегий. Однако отсутствие последовательности привело к тому, что поиск жизнеспособных альтернатив имел мало шансов на успех. Широкая критика его стратегии выкупов побудила МВФ принять
Случай с Румынией особенно непонятен. Стране не угрожал дефолт; она просто хотела получить новые деньги от МВФ как доказательство своей кредитоспособности, что могло помочь ей понизить процентные ставки по другим кредитам. Но новые кредиторы готовы давать займы, если процентная ставка соизмерима с риском, который они берут на себя. Их нельзя принудить к тому, чтобы «подстричься». Если бы МВФ располагал стратегией, основанной на последовательно разработанной теории хорошо функционирующих рынков капитала, то там бы это осознали.
Но была еще более серьезная проблема, связанная с главной миссией МВФ. Фонд был создан для борьбы с кризисами ликвидности, вызываемыми тем, что рынок кредита иногда ведет себя иррационально, отказывая в кредитах странам, которые на самом деле кредитоспособны. И вдруг МВФ передает власть над своей кредитной политикой тем самым физическим и юридическим лицам, которые спровоцировали кризис. Только в том случае, если они готовы кредитовать, будет кредитовать и Фонд. Кредиторы быстро поняли, какие серьезные последствия отсюда вытекают, хотя МВФ не осознал это. Если кредиторы отказываются давать деньги стране-клиенту или требуют расчетов по долгам, страна-заемщик не сможет собрать средства - не только получить кредиты от МВФ, но и от Всемирного банка и других институтов, которые кредитуют только с одобрения МВФ. Кредиторы неожиданно получили в свои руки мощнейший рычаг. Двадцативосьмилетний менеджер Бухарестского отделения транснационального частного банка, выдающий кредит в несколько миллионов долларов, получил власть решать, предоставят или нет МВФ, Всемирный банк и Европейский союз Румынии кредит в 1 млрд. долл. Фактически МВФ делегировал этому молодому человеку свою ответственность за решение: давать или не давать кредиты стране. Неудивительно, что этот двадцативосьмилетний и другие, тридцати- и тридцатипятилетние банкиры в Бухарестских отделениях транснациональных банков быстро ухватились за предоставленную им переговорную силу. Каждый раз, когда Фонд снижал объемы своего кредитования, он требовал, чтобы частные банки увеличивали свои, но они, наоборот, снижали предлагаемые ими объемы. На какой-то момент Румынии не хватало всего 36 млн. долл. кредитов частного сектора, чтобы получить пакет помощи на сумму в 1 млрд. долл. Частные банки, собирающие деньги, потребованные МВФ, запросили не только высшую процентную ставку (top dollar), но и, по крайней мере в одном случае, ослабления в порядке исключения некоторых регулятивных норм Румынии. Это требование «отказа от принудительных мер» по отношению к данному банку разрешало бы этому кредитору делать то, что не вправе делать другие,- выдавать больше кредитов или выдавать кредиты повышенного риска под высокую процентную ставку, т.е. повышать свою прибыль, но в то же время повышать риск для всей банковской системы и подрывать тем самым основы регулирования. Менее компетентные или более коррумпированные правительства, может быть, не устояли бы перед искушением, но Румыния отвергла это предложение отчасти потому, что фактически не испытывала отчаянной нужды в деньгах любой ценой.
Эту ситуацию можно рассмотреть с другой точки зрения. Предполагается, что МВФ принимает решения о кредите, основываясь на том, как страна подходит к своим фундаментальным макроэкономическим проблемам. В условиях «парсипативной» стратегии [57] получается, что страна может располагать вполне удовлетворительным набором мер макроэкономической политики и тем не менее, если она не смогла обеспечить себе определенной МВФ суммы списания долгов частными банками, лишится возможности получать кредиты из любых источников. Но ведь на самом деле эта экспертиза поручена МВФ, а не какому-то двадцативосьмилетнему банковскому менеджеру из Бухареста.
57
Имеется в виду стратегия выкупа долгов с участием частного сектора (англ. to participate - участвовать).
– Примеч. пер.
В конце концов случай с Румынией настолько наглядно продемонстрировал изъяны этой стратегии, что они стали очевидны даже для МВФ. Фонд стал предоставлять странам кредиты, невзирая на то что частный сектор отказывался списать им долги на суммы, «предписанные» Фондом.
ЛУЧШАЯ ОБОРОНА - ЭТО НАСТУПЛЕНИЕ: РАСШИРЕНИЕ РОЛИ МВФ КАК «КРЕДИТОРА ПОСЛЕДНЕЙ ИНСТАНЦИИ»
В свете растущего осознания провалов МВФ и требований о сокращении сферы его компетенции в 1999 г. первый заместитель главы Фонда Стэнли Фишер предложил расширить его роль и сделать его кредитором последней инстанции. В условиях, когда Фонд не сумел правильно воспользоваться имеющимися у него полномочиями, предложение расширить их выглядело достаточно смело. Оно основывалось на привлекательной аналогии: на внутренних рынках стран центральные банки выступают в качестве кредиторов последней инстанции, ссужая деньги банкам, которые являются «платежеспособными, но не ликвидными», т.е. имеют положительные нетто-активы, но не могут получить платежные средства ни из какого другого источника. МВФ должен играть ту же самую роль для стран. Если бы МВФ располагал последовательной концепцией рынка капитала, там быстро обнаружили бы ошибочность этой идеи{48}. В соответствии с теорией совершенного рынка платежеспособный бизнес является ликвидным. Экономисты из МВФ, которые обычно демонстрируют такую веру в рынок, теперь точно так же верят, что смогут лучше, чем рынок, определять валютные курсы и оценивать кредитоспособность страны-заемщика.