Управляя рисками

Норман Питер

Многие трейдеры, долгое время работавшие на рынках, находили подобные условия обременительными. По свидетельствам современников, отличавшиеся традиционным консерватизмом гамбургские торговцы кофе неохотно приняли идею фьючерсного рынка с клиринговой палатой, которая гарантировала бы сделки¹⁵.

Однако они понимали, что выбора у них нет. Распространение в 1880-е годы в Европе клиринговых палат, созданных по типу Гавра, стало признаком того, что его конкуренты в итоге осознали: этот французский порт получил мощное преимущество, учредив свою Caisse, которая занялась обеспечением контрагентских рисков для торговцев фьючерсами. Кофейный фьючерсный рынок Гавра и его клиринговая палата повысили торговый оборот в первые же годы своего существования настолько, что трейдеры

Гамбурга стали опасаться, что их собственный рынок может превратиться в перевалочную базу для грузов кофе.

Другие же находили экономические доводы в пользу клиринговых палат нового типа довольно убедительными. В 1894 году Макс Вебер, немецкий авторитет в области политэкономии и социологии, описал в своем труде, как клиринговые палаты, предоставлявшие гарантии торговых сделок против контрагентских рисков, инициировали новый виток экономического роста¹⁶. По мнению Вебера, освобождение рыночных игроков от контрагентских рисков «привело к сильнейшему росту рынков» с точки зрения оборота торгуемых фьючерсов и числа инвесторов. В свою очередь, расширение фьючерсной торговли повлекло за собой развитие финансовых центров, где стали функционировать фьючерсные рынки и осуществляться операции спотовой торговли физическими товарами или соответствующими ценными бумагами. Наконец, расширение этих финансовых центров привело к повышению политического влияния стран, в которых они были расположены, – к несчастью для конкурентов, которые не приняли идею фьючерсных рынков и их клиринговых палат нового типа.

Не стоит забывать, что Вебер делал выводы в сложных политических обстоятельствах, пытаясь оказать влияние на Zeitgeist – дух времени. Он жил в обществе, привычном к бумам и спадам, что подтверждает «Магдебургский сахарный кризис».

Через два года после того, как эссе Вебера увидело свет, обвинения, гласившие, что фьючерсные рынки и клиринговые палаты благоволят азартным играм и спекулятивному произволу, попав на благоприятную политическую почву Германии того времени, привели к принятию влиятельного B"orsengesetz, или Закона о биржах, наложившего запрет на фьючерсные рынки зерна и муки. Закон о биржах 1896 года оставался краеугольным камнем немецкого законодательства о биржах и биржевых операциях на протяжении всего XX века, а некоторые из его ограничительных положений оставались в силе более девяноста лет.

5.4. Антиигорные настроения в Европе

Как и в Америке, в Европе оппозиция темным силам, олицетворенным в азартных играх, спровоцировала немало бурь среди политиков и общественности в конце XIX века.

В Нидерландах, где общественное мнение прочно связало фьючерсную торговлю с «тюльпановой лихорадкой» 1630-х годов и расцветом спекуляции в следующем столетии, окрещенной windhandel – «торговлей ветром», планы Эрнста Александра Бунге, связанные с фьючерсным рынком и клиринговой палатой, вызвали заметные – и враждебные – отклики в прессе. De Economist, известное периодическое издание, высказалось решительно против подобной идеи, утверждая, что фьючерсная торговля, «если выражаться простейшим языком, это просто пари, которое любой мясник может заключить с парикмахером на то, упадет кофе в цене или нет». De Economist безуспешно призывал короля запретить новое предприятие Бунге на том основании, что оно являет собой «оскорбление общественного достоинства»¹⁷.

В 1890-е годы в соседней Германии особая коалиция обеспокоенных граждан и враждебно настроенного фермерства способствовала проведению в рейхстаге драконовского B"orsengesetz – Закона о биржах.

Имперская Германия в то время была страной, где располагались очень важные фьючерсные рынки, в том числе гамбургские рынки кофе и сахара. Однако в то время в Германии на рынки смотрели косо, и зерновой фьючерсный рынок в Берлине не был исключением. Объединение страны в 1871 году последовало за сильным финансовым подъемом, сменившимся спадом, который привел к длительной депрессии в сфере сельского хозяйства.

Влиятельная в Германии политическая сила – земледельцы, прусское юнкерство – сильно пострадала от падения цен. Они высказывали тревоги относительно моральной допустимости фьючерсных рынков и Берлинского

зернового рынка как в рейхстаге, так и в обществе, в частности, утверждая, что падение цен угрожает способности государства прокормить население и вооружиться на случай войны. Парадоксально, но факт: эта кампания получила громадную поддержку после того, как в начале 1890-х годов цены на зерно устремились вверх вследствие плохих урожаев, когда германская экономика находилась в рецессии. Результатом стал Закон о биржах от 22 июня 1896 года, наложивший запрет на фьючерсы на зерно и муку, а также на форвардные сделки на имеющиеся запасы горнодобывающих и промышленных компаний¹⁸ и компаний с капиталом менее 20 млн марок.

B"orsengesetz создал препятствия на пути фьючерсной торговли любыми товарами на любой бирже. Лицам, заинтересованным в том или ином товаре, необходимо было организовать слушания, после чего разрешение на биржевую торговлю должен был утвердить государственный канцлер – никак не меньше. Торговать на фьючерсных рынках, которые еще оставались в Германии, разрешалось только зарегистрированным профессиональным трейдерам. Любые контракты с незарегистрированными контрагентами считались недействительными¹⁹.

Германское законодательство стало причиной того, что большая часть фьючерсных сделок стала проходить по неофициальным каналам, затормозив развитие клиринговой инфраструктуры²⁰. Между тем пользы в плане поддержки цен на фермерские продукты оно не принесло. В 1908 году запрет был частично снят, однако большинство ограничений сохранилось²¹. Хотя в период до Первой мировой войны германские рынки кофе и сахара частично восстановились, большинство последующих попыток возродить в Германии фьючерсные рынки оказались недолговечными, поскольку две мировые войны и политические и экономические потрясения похоронили все добрые намерения. Только в 1989 году правительство Бонна пересмотрело Закон о биржах Германии и легализовало современный фьючерсный рынок и клиринговую инфраструктуру в рамках программы модернизации сектора финансовых услуг страны.

С точки зрения политики и национальных интересов, ситуация, имевшая место в Британии той эпохи, сильно отличалась от ситуации в Германии и США. Великобритания дала зеленый свет свободной торговле в 1846 году вместе с отменой так называемых кукурузных законов. Будучи первой мировой индустриальной державой, Британия была непосредственно заинтересована в дешевых продуктах питания и сырьевых товарах. В Великобритании процент городского населения был намного выше, чем в Германии или США, несмотря даже на тот факт, что индустриализация в этих странах шла более быстрыми темпами²². Однако дело осложнялось распространенным недоверием к фьючерсной торговле, коренившимся в том, что ее ставили на одну доску с азартными играми. Как уже отмечалось, одним из двигателей реформы расчетной системы Ливерпульского хлопкового рынка стала обеспокоенность спекулятивным характером рыночных операций.

1 мая 1896 года, незадолго до принятия берлинским рейхстагом B"orsengesetz – Закона о биржах, британская палата лордов провела дебаты на тему фьючерсной торговли и клиринга. Лорд Стэнли Олдерли с трибуны порицал падение «цен на пшеницу, хлопок, шерсть, серебро, кофе и прочие сельскохозяйственные продукты [sic]», возлагая вину за происходящее на «международную систему торговли опционами и фьючерсами, представляющими собой фиктивные, несуществующие товары»²³.

Заметив, что средняя цена за бушель пшеницы в Соединенных Штатах упала со 119 центов в 1881 году до 53 центов в 1893-м, он заявил, что в падении английских цен на этот товар виновна Лондонская продуктовая клиринговая палата, основанная восемью годами ранее. Однако, будучи сторонником партийного нейтралитета и имея репутацию эксцентричного человека, лорд не смог убедить правительство консерваторов поддержать свою негативную позицию по фьючерсам. В ответ секретарь Торговой палаты Великобритании граф Дадли процитировал мнение эксперта: «Система, поддерживающая торговлю фьючерсами вместо падения цен, как раз способствует их выравниванию и противодействует колебаниям, которые всегда будут иметь место».