Заметки в инвестировании, 2-е издание, переработанное и дополненное
Шрифт:
12.10. Чистый денежный поток
Основой для расчета чистого денежного потока (FCF – free cash flow) является чистая прибыль, поэтому волатильность денежного потока, как правило, выше волатильности прибыли. Здесь могут быть исключения, при которых изменение прибыли компании компенсируется противоположным изменением объемов кредитования или капитальных затрат. Кроме того, волатильность прибыли учитывается участниками рынка в размере требуемой доходности: здесь можно привести пример нефтяных
Перечислим основные недостатки использования коэффициента P/FCF:
Во-первых, считается, что чистый денежный поток выражает сумму денежных средств, которую компания может направить на выплату дивидендов. Но правильно ли покупать акции, оценивая только их потенциальные дивидендные выплаты? Дивиденд – это всего лишь одна из форм извлечения выгоды акционером от вложений в долевые инструменты. Куда более важным является рост курсовой стоимости, и здесь важным обстоятельством является эффективность капитальных вложений (размер которых вычитается из чистой прибыли при расчете чистого денежного потока), и, как следствие, рентабельность собственного капитала. Нужно четко понимать, что, даже будучи направленной на капитальные затраты, прибыль остается в компании (увеличивая ее балансовую стоимость) и продолжает работать в интересах акционеров под ставку рентабельности собственного капитала (ROE) компании.
Во-вторых, увеличение кредитования сказывается на увеличении чистого денежного потока. Можно привести пример с двумя компаниями. Одна заработала за год 10 рублей прибыли и имеет, например, денежный поток в 10 рублей, другая показала убыток в -5 рублей, но за счет кредита в 15 рублей ее денежный поток также будет равен 10 рублям. Получаем разные по результативности компании с одинаковым денежным потоком.
В-третьих, на практике чистый денежный поток очень редко в полном объеме является доступным для акционеров, как следствие, он не равен размеру выплачиваемых дивидендов. К тому же это сугубо теоретическая цифра, при прогнозировании которой можно сильно ошибиться, так как она содержит большое количество переменных.
Мы оцениваем компании, исходя из их способности генерировать для акционеров прибыль, а не разновидности денежных потоков. Поэтому в первую очередь мы используем показатель ROE, который является отражением эффективности бизнеса.
Для оценки стоимости бизнеса в компании «Арсагера» используются коэффициенты P/E, P/BV, P/S, каждый из которых можно представить через
соотношение ставок рентабельности и рыночных ставок требуемой доходности. Коэффициент P/FCF не несет в себе фундаментального смысла, его невозможно представить через соотношение ставок и поэтому с помощью него нельзя сказать, сколько должна стоить компания.
В рамках курса «Факультатив» следующим читайте материал 14.1. Что означает слово «Арсагера»?
Глава 13. Какая отчетность должна быть у каждого инвестора
Этот материал является отправной точкой в цикле статей об отчетности. В нем рассматриваются общие принципы составления, назначение и взаимосвязь конкретных отчетов.
При сотрудничестве с доверительным управляющим инвестор выступает «заказчиком» услуги по управлению капиталом, и поэтому инвестору важно знать, как принять работу и оценить ее качество. Если же инвестор вкладывает деньги самостоятельно, то он одновременно является и «заказчиком», и исполнителем. Несмотря на более высокий уровень доверия к своим решениям, инвестору необходимо
Предоставляемая клиенту отчетность должна содержать информацию о соблюдении инвестиционной декларации, результате управления, оценке результата и объяснение причин выбора тех или иных активов. Всю эту информацию можно разделить на 4 блока:
• состав и структура портфеля;
• сделки и операции;
• оценка результата;
• анализ активов.
Алгоритм построения отчетности можно представить в виде схемы:
1. Состав и структура портфеля
Информацию о составе и структуре портфеля на отчетную дату УК «Арсагера» представляет на лицевой странице ежеквартального отчета. Для удобства использования информации мы представляем ее в виде матрицы, где эмитенты сгруппированы по отраслям и группам риска по системе Arsagera Asset Certification. Пример лицевой страницы приведен в конце данного материала.
Возможный круг активов для инвестирования отражен в инвестиционной декларации (ИД). ИД либо задается инвестором (в случае индивидуального управления), либо инвестор присоединяется к текущим условиям ИД, которая является частью Правил фонда. Строгое соблюдение ИД является
важным условием сотрудничества инвестора и управляющего, поэтому управляющий должен продемонстрировать инвестору актуальный состав портфеля и как он согласуется с ИД (отчет «Анализ портфеля по группам риска»).
Отчет «Отраслевой анализ портфеля» позволяет более детально оценить отраслевую структуру портфеля и сравнить ее с индексом ММВБ. В отчете приводятся структура отраслевого отклонения и расчет индекса отраслевого отклонения (Arsagera Branch Deviation Index).
Одной из характеристик состава инвестиционного портфеля является уровень его диверсификации. В материале «Клин Арсагеры» или особый взгляд на диверсификацию активов» мы выявили, что при одной и той же инвестиционной декларации диверсификация портфеля может быть разной и поэтому важно знать реальный уровень диверсификации (отчет «Клин Арсагеры»).
2. Сделки и операции
Максимально полную информацию о том, что делал управляющий с активами инвестора, дает отчет обо всех совершенных сделках. Однако такой отчет может занять не один десяток страниц. Чтобы упростить задачу инвестору, управляющий может структурировать данные о сделках и предоставлять информацию о вкладе каждого финансового инструмента в итоговый результат (отчет «Вклад отдельных инструментов в финансовый результат управления портфелем»). В данном отчете для каждой ценной бумаги доход/убыток разделяется на 3 составляющих: результат от сделок купли-продажи ценной бумаги, результат от переоценки и дивидендный (или купонный) доход.
Как за отчетный период изменились состав и структура активов из-за колебания котировок и совершенных сделок, показывает отчет «Отраслевой состав портфеля».
3. Оценка результата
При оценке результата управления важно определить:
• уровень качества управления;
• размер доходности.
Для сравнения доходности наших продуктов с доходностью депозитов и бенчмарков мы разработали отчет «Сравнение с результатами вложения в депозиты и индексный фонд на разных временных интервалах», позволяющий исключить возможность представления данных только об удачных или, наоборот, только о неудачных периодах инвестирования.