Как погиб Запад. 50 лет экономической недальновидности и суровый выбор впереди
Шрифт:
Пожалуй, это неудивительно, что область, которая в течение многих лет наиболее охотно шла на риск, это именно та область, которая пользовалась наилучшими государственными гарантиями по долгам: банковский сектор. В США долговые гарантии могут принимать форму страхового полиса Федеральной корпорации страхования частных вкладов[27] или Корпорации защиты фондовых инвесторов,[28] которая вступает в дело, если брокерская фирма закрылась из-за банкротства или других финансовых проблем и клиентские активы пропали. Тогда вмешивается Корпорация защиты фондовых инвесторов, чтобы вернуть клиентские деньги, акции и другие ценные бумаги. Ассоциация страхования муниципальных облигаций,[29] главным образом страхующая муниципальные обязательства по ценным бумагам, обеспеченным активами и пулом ипотек, дала возможность
Так как банки превратились из партнерских бизнес-структур (где долговые обязательства несут владельцы) в государственные коммерческие банки с государствен27 О Федеральной корпорации страхования депозитов см. http://www.fdic.gov.
28 О Корпорации защиты фондовых инвесторов см. http://www.sipc.gov.
29 Об Ассоциации страхования муниципальных облигаций см. http://www.nibia.com.
ными гарантиями по долгам и вкладам на случай неблагоприятного развития событий, произошло неизбежное повышение готовности идти на риск — и зачастую в незнакомых и очень сложных инструментах. По данным Банка международных расчетов, в начале 2000-х было примерно на 100 триллионов долларов невыполненных деривативных контрактов, то есть их количество выросло в пять раз за предыдущее десятилетие.
В конце концов, какое же налаженное партнерство согласится рискнуть всем, пускаясь в море хаоса на рынке сделок с деривативами в форме обеспеченных долговых обязательств, облигаций с ипотечным покрытием или с обеспечением активами при таком высоком риске и недостаточно во всем этом разбираясь? Никакое. При этом банк, у которого риск убытков покрывается долговыми гарантиями, может позволить себе (и позволял) рисковать напропалую. Помните, именно потому, что руководство банков было застраховано от потерь (со стороны должников — ведь государство предоставило гарантии), и потому, что руководство заботилось о доходах акционеров, необузданный риск привел к финансовому краху 2008 года. Да, многие инвесторы совершили ошибку, так что к краху привел не только агентский риск; есть и многие другие игроки, не устоявшие перед соблазном рынка.
То, что ипотечные институты Fannie Мае и Freddie Mac имели гарантии по долгам от американского государства (не забывайте, их долги — это ипотечные кредиты для всех остальных), означало, что держатели обязательств не очень заботились о поддержании порядка среди своих должников и ничто не побуждало их проверить, способны ли люди справиться с выплатами по ипотеке, иными словами, насколько рискованным был каждый клиент. Неудивительно, что Китай (один из крупнейших держателей долга Fannie Мае и Freddie Mac) потребовал от правительства США — а не от руководства Fannie Мае и Freddie Mac — гарантировать, что они получат назад свои деньги, когда поезд пойдет под откос. Если бы государство не подстелило этой соломки в виде гарантий с самого начала, то держатели долга Fannie Мае и Freddie Mac гораздо бдительнее следили бы за тем, как тщательно руководство проверяет готовность и способность заемщиков расплатиться по долгам.
Гарантии — неплохая идея в очень узком смысле — оказались источником финансовой катастрофы, усугубленной еще одним актом «щедрости» американского правительства. В Великобритании и Канаде, если вы не смогли расплатиться по ипотеке и потеряли дом, на вас остается сумма долга, который вы взяли у ипотечной компании. Вы все еще на крючке. Однако во многих штатах США нет такого права регресса. Отдав ключи, вы ничего уже не должны ипотечной компании. Здесь в дело вступают государственные гарантии. Нет последствий ни для заемщика, ни для банка, только для государства (хотя, конечно, многие могут просто оказаться на улице). Во всяком случае, создается такое
Похоронный звон по капиталу
Какое отношение все это имеет к нашей теме? Ответ простой: государство хочет увеличить темп экономического роста, а для увеличения темпа роста нужен капитал. При этом капитал распределяется неправильно.
Правительство США через снижение налогов на процентную ставку и субсидированные в форме гарантий кредиты стимулирует чрезмерные вложения в жилищный фонд. Этот избыточный спрос на жилье неизбежно приводит к повышению цен, что само по себе ухудшает положение, так как инвестиции в жилищные активы не генерируют денежных потоков. Фактически единственный способ получить отдачу от такого вложения — это если вырастут цены на жилье. Когда ценовые сигналы таким образом искажаются, это, в свою очередь, приводит к трем последствиям.
Во-первых, ценный капитал гарантированно перенаправляется из продуктивных, генерирующих денежные потоки инвестиций (таких необходимых вещей, как инфраструктура) в другие активы, не генерирующие денежных потоков, не приносящие дохода, «активы удобства», такие как жилье.
Во-вторых, текущая политика США в области жилья приводит к парадоксальному результату: она обеспечивает положение, при котором ни одна из основных потребностей американцев со временем не дорожает больше, чем они могут себе позволить. Поскольку жилье и еда — это товары первой необходимости, здоровая государственная политика должна быть нацелена на то, чтобы удерживать цены на низком уровне. Однако под лозунгом «свой дом для всех» правительство США побуждает многих к тому, чтобы излишне вкладывать свои накопления и собственные дома, что приводит к повышению средней цены на недвижимость.
И наконец, еще больше усложняя проблему, государственная жилищная политика поддерживает излишнее финансирование жилищных активов за счет левериджа, за счет долга (в отличие от приобретения за собственные средства), и это в конечном итоге ведет к росту цен на жилье и экономической нестабильности. Постоянный рост цен привлекает внимание неограниченного круга лиц, что приводит к излишнему вложению средств в этот сектор, что, в свою очередь, приводит к росту цен, что в силу психологии рынка и ценообразующих принципов вновь неизбежно приводит к чрезмерному росту цен выше справедливых (так что завышенный уровень текущих цен уже не отражает реальной стоимости), и это создает ценовые пузыри на рынке жилой недвижимости.
Многие утверждают, что у субсидий есть свои плюсы, что государственные гарантии облегчают множеству людей покупку дома. Да, секрет не в том, чтобы отменить все субсидии разом, а в том, чтобы ограничить их масштаб или, по крайней мере, правильно определить цену дополнительного риска, который они влекут за собой. На практике это могло бы проявиться в сокращении общей суммы субсидируемого ипотечного капитала за счет ограничения номинального размера займов у Fannie Мае и Freddie Mac.
Но недавний опыт свидетельствует, что стратегия «свой дом для всех» лишь повышает уровень долга для государств и отдельных граждан, а сами дома, которые и так уже по большей части профинансированы за счет кредита, и дальше используются в качестве обеспечения, чтобы брать все новые кредиты на непроизводительные предприятия и потребительские цели по кредитным картам.
Больше того, поскольку общество не может повесить одну здоровенную инвестицию на одного человека, страдает все общество в целом. Вот почему 2008 год стал первым в истории США годом, когда цены на жилье упали по всей стране. Хотя диверсификация является фундаментальным принципом инвестирования, государственные гарантии побуждают миллионы людей вкладывать в единственный актив — жилье, и, когда жилищный рынок падает, большая часть общества оказывается под ударом.
Как же в таком случае должны люди оценивать рынок жилья? Несмотря ни на какое социальное влияние, в отсутствие государственных субсидий отнюдь не очевидно, что человеку выгоднее владеть своим домом, чем снимать его, а первый взнос и ежемесячные выплаты по ипотеке вложить в диверсифицированный портфель акций и облигаций.