Распад мировой долларовой системы:ближайшие перспективы.

Маслюков Ю. Д.

Гигантский дефицит счета текущих операций не представлял особой проблемы для США, до тех пор пока он с лихвой компенсировался притоком международного капитала на американские финансовые рынки. Однако проблема резко обострилась с появлением опасений по поводу возможного оттока капитала из США, весьма вероятного в условиях рецессии и катастрофического обвала на фондовом рынке.

В специальном комментарии агентства Reuter отмечается, что рост доллара в последнее время, происходивший на фоне спада экономики США, объяснялся притоком капитала в американские гособлигации, но что теперь, похоже, международные инвесторы все с большим сомнением рассматривают долларовые активы в качестве "спасительной гавани". Об этом же косвенно свиведетельствует тот факт, что в первом

квартале 2001 года впервые выпуск облигаций, номинированных в евро, превысил соответствующий выпуск долларовых облигаций: удельный вес первых составил 46 % от общего мирового объема новых международных эмиссий облигаций, а доля вторых — 44 %.

Один из ключевых политиков в клинтоновской администрации Эдвин Труман, ныне работающий в элитном вашингтонском Институте международной экономики, недавно заявил: "Дефицит платежного баланса США столь велик, что, когда начнется снижение курса доллара, невозможно даже предсказать, насколько глубоким окажется его падение".

Высокий курс доллара оказывает весьма противоречивое влияние на текущую динамику американской экономики. Так, Национальная ассоциация производителей США обратилась к секретарю казначества Полу О'Нилу с требованием отказаться от политики сильного доллара. По оценкам президента Национальной ассоциации производителей Джерри Ясиновски, сильный доллар несет ответственность за 20–25 % того падения уровня конкурентоспособности, объема производства и прибылей, которые испытали американские промышленные компании за последние шесть месяцев.

Самым привлекательным для США наверно был бы сценарий управляемой мягкой девальвации доллара. Но такой сценарий относится к числу крайне трудно реализуемых. Как известно, администрация Рональда Рейгана в свое время также пыталась организовать мягкую девальвацию доллара, результатом чего явилось знаменитое заявление стран "семерки", сделанное в отеле "Плаза" в 1985 году. Однако вместо мягкой и плавной девальвации вслед за указанным заявление последовало падение взвешенного курса доллара на 33 % в течение 17 месяцев. Еще раньше, в конце 1970-х годов, тогдашний секретарь казначейства Майкл Блументаль старался своими заявлениями вызвать небольшое ослабление доллара и укрепление иены для усиления конкурентных позиций американских товаропроизводителей. Результатом его усилий действительно стало падение доллара, но доллар упал значительно сильнее, чем того желал Блументаль.

На доллар оказывает сильное давление и фактор сравнительной покупательной способности валют. По расчетам известного финансиста Марка Мобиуса, с точки зрения паритета покупательной способности валют, евро продолжает оставаться недооцененным по крайней мере на 20 %.

Не стоит забывать, что и другие долгосрочные тенденции также играют на руку Европе. И в циклическом плане, и с точки зрения структуры действующих факторов, текущая динамика валютных курсов имеет большое сходство с событиями 1989–1990 годов, когда на роль глобального лидера пробивалась Япония. Аналогичная картина наблюдается и в динамике спрэда в учетных ставках между США и Европой, который десятилетие назад, как и сейчас, существенно сократился, а некоторое время ставки в Германии даже превышали ставки в Америке. В конце 80-х это обусловило рост курса немецкой марки на треть (с 2 до 1,5 марки за доллар).

В нынешней ситуации есть и отличия, которые усугубляют негативные перспективы доллара. По сравнению с концом 80-х, американская экономика катастрофически перегружена долгами. Уровень задолженности всех ее секторов почти в три раза превышает ВВП, и в настоящий момент он выше, чем в кризисные 1987-й и 1929 годы. В наступившем году ожидается резкий рост числа корпоративных дефолтов, а отсюда уже недалеко до долгового и банковского кризисов, первые симптомы которых уже начали появляться. Совсем свежий пример — Bank One, четвертый из крупнейших банков США, объявил о непрогнозируемых потерях в четвертом квартале 2000 года в размере более 500 млн долларов из-за того, что значительно увеличилась доля плохих кредитов, и банк вынужден тратить больше денег на реструктуризацию бизнеса. В то же время в собственности иностранных инвесторов находится более 25 %

облигаций, выпущенных американскими корпорациями, и 40 % гособлигаций. Поэтому долговой кризис, и сам по себе чреватый опасными последствиями, может серьезно подорвать доверие иностранных инвесторов и вызвать отток капитала из США.

Если в 1990 году замедление экономического роста происходило одновременно в США и в Европе, то сегодня, когда в Америке очевидно резкое торможение, в Европе продолжается экономический подъем, а европейские государственные финансы демонстрируют явные признаки оздоровления. Иная ситуация складывается в Японии — экономика существенно слабее, а учетные ставки намного ниже. Это делает Европу еще более привлекательной в глазах инвесторов, и может обусловить более существенный рост евро к доллару по сравнению с ростом марки к доллару в 1990 году. Поэтому уровень 1,25-1,30 доллара за евро отнюдь не выглядит фантастическим. Интересно, что такая оценка вполне коррелирует с прогнозом Goldman Sachs.

Все вместе это означает практически неизбежное ослабление американской валюты в начавшемся году. Тем более, что корректироваться курсу доллара есть куда — реальный взвешенный с учетом взаимной торговли с 55 странами курс американской валюты, по расчетам банка J.P. Morgan, на сегодня находится на самом высоком уровне с 1985 года, когда был зафиксирован рекордный курс доллара как минимум за последнюю четверть века.

Однако большинство рыночных аналитиков упорно продолжают прогнозировать, что несмотря на испытываемые Америкой экономические трудности доллар будет продолжать укреплять свои позиции, в том числе и против евро. Но, как показывает опыт прошлого, большинство не всегда бывает право. В числе тех, кто пока остается в меньшинстве, известный аналитик Стивен Роуч, главный экономист одного из крупнейших глобальных инвестиционных банков Morgan Stanley Dean Witter.

По словам Стивена Роуча, курс доллара остается последним спекулятивным финансовым пузырем из тех эксцессов, которые породила американская экономика 1990-х годов. Однажды он взорвется, также как индекс Nasdaq, превысивший отметку 5000 пунктов в марте 2000 года. Те же теории, которые были наспех состряпаны в прошлом году, чтобы доказать обоснованность и реалистичность котировок акций на рынке Nasdaq, теперь используются в обоснование версии, что доллар никогда не упадет. Однако, как и в случае с рынком Nasdaq, падение доллара — это только вопрос времени. Стивен Роуч также считает, что рецессия в американской экономике неминуема — ВВП сократится на 1,4 % во втором квартале и на 0,8 % в третьем. В дальнейшем он предсказывает затяжной период вялого роста, который будет расплатой за неразумные капитальные затраты, отрицательный уровень сбережений и рекордные уровни задолженности всех секторов экономики США.

5. ПЕРИОД НЕОПРЕДЕЛЕННОСТИ

На первый взгляд, настоящий момент является идеальным для перехвата Европой глобального лидерства. Но, хотя баланс сил вроде бы очевиден, единства в оценках аналитиков по поводу перспектив евро не наблюдается. Ведущие инвестбанки, чьи прогнозы обычно различаются между собой совершенно незначительно, ныне дают прямо противоположные оценки — Goldman Sachs прогнозирует на конец года курс евро/доллар на уровне 1,22, тогда как Salomon Smith Barney ожидает курса 0,85 доллара за евро.

Более того, нет единства даже внутри самих инвестбанков. В качестве примера приведем мнения двух главных рыночных аналитиков инвестбанка Morgan Stanley Dean Witter, опубликованные 2 января 2001 года. Главный стратег Morgan Stanley по глобальным финансовым рынкам легендарный эксперт Бартон Биггс в своем обзоре мировых тенденций рассматривает как очень маловероятный сценарий, при котором сдувание "крупнейшего в истории фондового 'пузыря' не будет сопровождаться рецессией и циклическим 'медвежьим' рынком". Напротив, его коллега Байрон Уайен, главный специалист того же банка по американским финансовым рынкам, в аналитической записке "Десять сюрпризов 2001 года" предсказывает, что "евро обвалится до уровня 0,75, улицы немецких городов будут заполнены людьми, протестующими против ничего не стоящего преемника знаменитой немецкой марки".