Разумный инвестор
Шрифт:
В этом случае мы видим типичный результат более высокого значения такого фактора, как "качество" компании. Акции компании Air Products продавались по цене, в 16,5 раза превышающей ее последнюю зафиксированную прибыль; при этом аналогичный показатель для компании Air Reduction составлял 9,1.
Акции компании Air Products продавались по цене, которая намного превышала балансовую стоимость активов, в то время как курс акций Air Reduction составлял только 75% их балансовой стоимости [297] . Компания Air Reduction выплачивала более щедрые дивиденды. Но этот факт можно рассматривать в качестве более сильного желания компании Air Products направлять свою прибыль на развитие собственного бизнеса.
297
Покрытие капитала" и бухгалтерская стоимость — синонимы. В табл. 18.2 взаимосвязь цены с активами или бухгалтерской стоимостью можно определить, разделив первую строку "Цена на 31 декабря 1969 года" на строку "Бухгалтерская стоимость в расчете на одну акцию".
Кроме того, уровень оборотного капитала у компании Air Reduction был более благоприятным. (По этому поводу мы можем отметить, что прибыльная компания всегда может привести показатель в норму с помощью привлечения долговых ресурсов. Но исходя из наших стандартов уровень выпуска облигаций компанией Air Products был в некоторой степени завышен.)
С помощью финансового аналитика, к которому обратились с просьбой выбрать акции одной из этих двух компаний, не составит труда прийти к выводу, что перспективы компании Air Products выглядят более обещающими, чем компании Air Reduction. Но делает ли это компанию Air Products более привлекательной при ее более высокой рыночной стоимости? Мы сомневаемся в том, можно ли дать четкий ответ на этот вопрос. В общем Уолл-стрит в своей деятельности предпочитает качество количеству, и вполне вероятно, что большинство финансовых аналитиков отдадут предпочтение более дорогим акциям "лучшей" компании Air Products, а не более дешевым, но менее "качественным" акциям компании Air Reduction. Оправдается ли такое предпочтение или нет, зависит, скорее всего, от непрогнозируемого будущего, а не от того, будем ли мы придерживаться определенных принципов инвестирования. С этой точки зрения, компания Air Reduction принадлежит к важной группе компаний с низким значением коэффициента Р/Е. Если пример, который рассматривался ранее [298] , верен, т.е. группа акций с низким значением данного коэффициента обеспечивает более высокую доходность, то логично предположить, что акциям компании Air Reduction можно отдать предпочтение, но при этом рассматривать их только как часть диверсифицированного инвестиционного портфеля. (Подробное исследование отдельных компаний из этой группы также может привести аналитика к разным выводам, однако по причинам, которые не отражены в изучаемых нами данных последней по времени финансовой отчетности.)
298
Грэхем говорит о примере с оценкой стоимости акций из главы 15. Со времени написания им этой книги было получено множество доказательств того, что в долгосрочном периоде "выгодные" акции превосходят по доходности "акциироста". (Многие из лучших исследований в области современных финансов содержат независимое подтверждение тех результатов, которые Грэхем продемонстрировал мною лет назад.) См., например, работу Джеймса Л. Дэвиса, Юджина Ф. Фамы и Кеннета Р. Френча "Characteristics, Covariances, and Average Returns: 1929-1997", которую можно найти на сайте http://papers.ssrn.com.
Продолжение. В 1970 году акции компании Air Products проявили
Перед нами две компании с миллиардными гудвилами (по состоянию на конец 1969 года), представляющие различные сегменты быстроразвивающейся и невероятно прибыльной отрасли здравоохранения. Будем называть их соответственно Ноте и Hospital [299] . Их отдельные характеристики представлены в табл. 18.3.
299
Корпорация Air Products and Chemicals существует и сейчас. Ее акции обращаются на бирже и входят в расчетную базу фондового индекса Standard Poor's 500-stock. Компания Air Reduction Co в 1978 году стала филиалом, полностью принадлежащим The ВОС Group (в дальнейшем известной под названием British Oxygen).
Таблица 18.3. Пара 3 (1969 год).