Управляя рисками

Норман Питер

Пользователи LCH.Clearnet оставались недовольны незначительными скидками и отсутствием комиссии. Клиенты-акционеры возмущались задержкой дивидендов. Участники клиринга, обращавшиеся в LCH.Clearnet SA с парижскими сделками, убеждались, что стоимость обслуживания там значительно превышала расценки центральных контрагентов Лондона, Франкфурта, Милана и Цюриха и даже тарифы других принадлежавших Euronext сервисов в Амстердаме, Брюсселе и Лиссабоне⁸.

Не было согласия и между биржами, которые обслуживала LCH.Clearnet. Биржи деривативов считали, что LCH после слияния с Clearnet уделяет слишком много внимания клирингу акций, к тому же, по мнению

этих бирж, их вертикально структурированные конкуренты внедряли инновации быстрее, чем LCH.Clearnet с ее горизонтальной структурой, которая не торопилась откликаться на нужды бирж.

Со своей стороны, Euronext, хотя и получала прибыль от ретроцессий и дивидендов по привилегированным акциям в качестве «ориентированного на доходность» акционера, но опасалась, что затеи с системой GCS помешают совершенствованию клиринговой схемы Euronext-Liffe.

Клара Фурс из LSE принадлежала к числу членов совета директоров, жестко добивавшихся отставки Харди. По ее инициативе швейцарской SIS x-clear предложили вступить в конкуренцию с LCH и также заняться клирингом британских акций. Этот план, заявленный всего за полтора месяца до отставки Харди, был рассчитан на вынужденное снижение клиринговых расценок в LCH.Clearnet, что означало уменьшение затрат для инвесторов, проводивших сделки на лондонской бирже.

Пока ведущие биржи по обе стороны Атлантического океана проводили свои маневры, произошли и другие перемены, серьезно отразившиеся на будущем LCH.Clearnet.

Во-первых, лондонская Международная нефтяная биржа IPE перешла к американским владельцам и превратилась в амбициозный и активный электронный концерн. Когда в 2000 году LCH и Clearnet завели разговор о слиянии, IPE представляла собой сонное царство, взаимный фонд, обладавший небольшим пакетом акций в LCH. В 2001 году биржу купила Интерконтинентальная биржа (ICE), американская интернет-платформа, созданная как раз для трейдинга энергетических и внебиржевых контрактов. В 2005-м ICE закрыла традиционный биржевой зал IPE и перевела энергетические контракты этой биржи на электронную платформу. Теперь лондонский филиал именовался ICE Futures.

В 2006 году клиринг внебиржевых контрактов ICE и контрактов ICE Futures, заключавшихся в США, стал наиболее быстрорастущей отраслью бизнеса LCH.Clearnet, однако в сентябре головная компания ICE со штаб-квартирой в Атланте договорилась приобрести за 1 млрд долл. NYBOT, биржу сырьевых товаров с собственной клиринговой палатой – New York Clearing Corp. Именно в объединении клиринговых услуг ICE видела основную стратегическую и финансовую выгоду от объединения, вступившего в силу в январе 2007 года.

Усилить клиринговые ресурсы компании Джеффри Спречера, CEO ICE, побуждала в первую очередь непрекращающаяся экспансия CME Group. Стоимость акций CME росла по экспоненте с тех пор, как ее клиринговое подразделение стало проводить с 2004 года клиринг контрактов CBOT. Акции котируемых биржевых групп, не имевших собственного клиринга, существенно отставали в цене.

В анонсе сделки с NYBOT подчеркивалось, что за истекший год клиенты ICE заплатили LCH.Clearnet 36 млн долл. за ее услуги⁹. Очевидно, ICE собиралась пересмотреть условия контракта с LCH.Clearnet и, быть может, устранить британскую клиринговую палату из цепочки посредников.

Еще одним событием в ноябре того же года стал проект Turquoise. Речь шла о создании в Лондоне «многосторонней трейдинговой платформы», принадлежащей инвестиционным банкам и соответствующей внедряемой ЕС директиве MiFID. За проектом стояло семь крупнейших инвестиционных банков¹⁰, участвовавших

примерно в половине европейских сделок с акциями.

Под конец 2006 года немало спорили о том, в самом ли деле Turquoise нацелен на устранение посредничества европейских бирж и в особенности LSE или проект останется лишь угрозой с целью заставить биржи пересмотреть тарифы. Ясно было одно: заявленный проект свидетельствовал о растущем среди пользователей недовольстве всеми провайдерами финансовых инфраструктур.

Пользователи главным образом жаловались на биржи, на их растущие прибыли, но и провайдеры посттрейдинговых услуг не ушли от критики. Крупные инвестиционные банки не получили, на их взгляд, достаточных выгод от наметившегося с 2003 года подъема фондовых рынков, который последовал за крахом доткомов. Доходы и стоимость акций котируемых биржевых групп взлетели до потолка, а банки с трудом извлекали маржу от сделок, поскольку им приходилось существенно вкладываться в алгоритмические системы и в напряженную конкурентную борьбу трейдинговых отделов.

Сэр Дэвид Уокер, к тому времени занимавший пост старшего советника Morgan Stanley, сетовал:

Маржа фронт-офиса резко сократилась, и мы вынуждены делать часть этой работы практически бесплатно. Сама по себе стоимость расчетных и клиринговых услуг остается постоянной или незначительно повышается, но удельный вес таких расходов заметно возрос¹¹.

Тапкер и Лиддел были в курсе этого недовольства. Уокер оказался в числе тех людей, которые уговорили Тапкера взять на себя LCH.Clearnet вместо того, чтобы уйти в отставку в конце 2006 года после семи лет во главе Euroclear, как планировалось изначально. Лиддел, прошедший школу Goldman Sachs, был весьма чувствителен к огорчениям инвестиционных банков. Turquoise стал лишь одним пунктом более широкой, ориентированной на пользователей программы сокращения фрикционной стоимости трейдинга. Вскоре отголоски этой кампании начали ощущаться в посттрейдинговом секторе.

С точки зрения Тапкера, власть на рынке постепенно переходила к пользователям и сосредотачивалась в руках менее многочисленных и более крупных компаний. За такими проектами, как Turquoise, предлагающими устранить посредников из сделок, совершаемых на биржах, могли последовать и более дерзкие планы вообще отказаться от услуг посредников в сфере клиринга и расчетов. В любом случае на провайдеров оказывалось сильное давление, принуждая их снижать цены.

Тапкер и Лиддел быстро отреагировали на обострившуюся конкуренцию. Тапкер пояснял:

Мы решили направить компанию по совсем иному пути и реализовать честолюбивый план: осуществлять клиринг как можно большего ассортимента продуктов для как можно большего числа клиентов самым надежным и самым дешевым способом¹².

Компания предпринимала шаги к тому, чтобы «ослабить или вовсе устранить стимул к сокращению посредников, каков бы ни был источник такого стимула». Принятые меры, как объяснялось впоследствии¹³, включали в себя «изменения в операционной модели, чтобы обеспечить клиентам конкретные финансовые выгоды в форме существенного снижения цен здесь и сейчас взамен рибейтов или дивидендов акционерам в будущем». В октябре 2006 года LCH.Clearnet объявила о снижении тарифов на 26 % для сделок на LSE и на меньшей бирже virt-x; на рынках наличного товара Euronext расценки были снижены на 15 %.