Управляя рисками

Норман Питер

Борьбу Тапкера и Лиддела против ICE затрудняли промахи прежнего руководства. ICE апеллировала к пользователям: ее собственный центральный контрагент обработает больше контрактов и быстрее. Напоминала о том, что NYMEX, именно потому что она располагала собственным центральным контрагентом, успела провести вчетверо больше контрактов, чем ICE за те четыре года, что нью-йоркская биржа предлагает аналогичные продукты.

Союз же LCH.Clearnet с NYMEX казался клиентам ICE Futures непродуктивным. Хотя председатель NYMEX Ричард Шефер предсказывал существенные выгоды такого союза, «в том числе маржу и большую отдачу от капитала, доступ к мировым рынкам, разнообразие ассортимента

и возможность буквально круглосуточных транзакций»²⁰, ICE умело использовала опасения, что этот альянс, даже если он сам по себе окажется успешным, ухудшит условия конкуренции для трейдеров.

Конкуренция ICE и NYMEX шла на пользу рынку. Если бы клиенты сохранили за LCH.Clearnet функции «признанной клиринговой палаты», им пришлось бы отказаться от ICE в качестве торговой платформы, и тогда NYMEX захватила бы монополию на биржевые энергетические контракты как раз в тот момент, когда эту биржу собиралась поглотить CME, доминирующая во всем мире фьючерсная биржевая группа. И в самом деле, CME присоединила к себе NYMEX, а заигрывания этой биржи с LCH.Clearnet так ни к чему и не привели.

Подрывало позиции LCH.Clearnet и то обстоятельство, что ранее в том же 2008 году ей уже пришлось согласиться с трансфертом открытых позиций по настоянию другого пользователя.

Беда, как говорится, не приходит одна. Применительно к LCH.Clearnet эта поговорка оправдалась полностью за полгода после передачи проекта Turquoise EuroCCP и формирования ICE Clear Europe в апреле 2007 года. Летом Джон Тэйн, управляющий NYSE Euronext, предупредил Роберта Лиддела о том, что NYSE Euronext намерена провести переговоры по изменению коммерческих отношений между LCH.Clearnet и LIFFE. LIFFE, отделение NYSE Euronext, занимавшееся международными деривативами, было крупнейшим пользователем LCH.Clearnet.

«В тот момент могло показаться, будто компания находится при последнем издыхании, – вспоминал Тапкер. – Мы не знали, что делать. Мы всего год как пришли в руководство LCH.Clearnet. Только успели решить проблему с IT, и вдруг начались тектонические сдвиги, земля уходила из-под ног»²¹.

Новое руководство поплатилось главным образом за те проблемы, которые возникли в первые три года после слияния LCH и Clearnet. У пользователей и бирж начался «отсроченный шок».

Но были и другие факторы: действия ICE и LIFFE свидетельствовали об изменениях на самом рынке. Слияние CME и CBOT завершилось в июле 2007 года. Антимонопольные органы США не препятствовали появлению чрезвычайно доходной вертикально интегрированной CME Group. Неудержимый подъем CME, по словам Тапкера, «оказывал давление на прочие акционированные биржи, принуждая их обзаводиться собственным клирингом, чтобы извлечь выгоду из больших заработков и лучшей пропорции цены/заработка, которую обеспечивало наличие клиринга»²².

Тэйн, прошедший школу Goldman Sachs и занимавший прежде должность CEO NYSE, с появлением в апреле 2007 года трансатлантической биржи занял высший пост в NYSE Euronext и теперь тоже испытывал сильное давление. Летом 2007 года группа инвестиционных банков – большая часть их входила в консорциум Turquoise – подготовила новый проект, Rainbow: они собирались запустить новую трейдинговую платформу для финансовых фьючерсов и перебить клиентов у давних европейских бирж деривативов.

Слухи о маневрах этого консорциума после небольшой отсрочки в январе 2008 года просочились в прессу²³. В группе Rainbow состояли влиятельнейшие пользователи LCH.Clearnet, в том числе, как уже упоминалось, Barclays, Credit Suisse, Deutsche Bank, Goldman Sachs, JP Morgan, Lehman Brothers, MF Global, UBS

и хедж-фонд Citadel Investment. Они ставили себе целью составить LIFFE конкуренцию на основном для себя рынке – рынке процентных фьючерсов, выраженных в евро и в фунтах стерлингов. Одним из советников Rainbow был Дэвид Харди.

Планы ICE представляли прямую угрозу для LCH.Clearnet, но этого следовало ожидать после приобретения корпорацией NYBOT и входившего в ее состав центрального контрагента New York Clearing Corp., однако угроза инвестиционных банков исключить из цепочки посредников старинные европейские биржи деривативов порождала трудности уже на ином уровне.

Банки, стоявшие за проектом Rainbow, предложили LCH.Clearnet заниматься клирингом контрактов, взаимозаменяемых с контрактами LIFFE, то есть появлялась возможность компенсировать контракты открытыми позициями по аналогичным контрактам LIFFE, уже прошедшими клиринг на LCH.Clearnet. Это вызвало бы отток ликвидности от LIFFE.

Проект Rainbow был представлен совету директоров LCH.Clearnet 6 февраля 2008 года. Эдакая отравленная чаша для клиринговой палаты. Не дожидаясь запуска проекта, LIFFE отсоветовала LCH.Clearnet сотрудничать с этим консорциумом в какой бы то ни было форме и начала искать способы прикрыть свои тылы. Биржа попыталась пересмотреть контракт с LCH.Clearnet: в отличие от контракта между клиринговой палатой и ICE это соглашение не переписывалось в момент слияния LCH и Clearnet и не обеспечивало LIFFE безусловных прав интеллектуальной собственности на открытые позиции контрактов.

Эта проблема обсуждалась с советом директоров LCH.Clearnet в феврале и марте 2008 года. После нелегкой дискуссии было решено провести переговоры между LIFFE и клиринговой палатой с целью передать под контроль биржи клиринг ее контрактов, заметно сократив тем самым объем услуг, оказываемых бирже LCH.Clearnet²⁴. Биржа собиралась организовать собственного центрального контрагента – LiffeClear – для защиты своих открытых позиций, а на LCH.Clearnet возложить задачу управлять рисками и гарантировать торги.

Соглашение между LIFFE и LCH.Clearnet, вступившее в силу через семь месяцев²⁵, предлагало клиентам LIFFE нечто среднее между горизонтальной и вертикальной структурой. LiffeClear забрала у LCH.Clearnet функции контрагента по открытым позициям, таким образом сохранив за биржевой группой доходы от клиринга и другие преимущества «вертикали». Но клиенты LIFFE не были обязаны платить взносы в новый гарантийный фонд и продолжали пользоваться выгодами диверсифицированного портфолио позиций гарантийного фонда LCH.Clearnet. LCH.Clearnet должна была и впредь исполнять различные сопряженные с клирингом обязанности по контрактам LIFFE, в частности собирать маржу. В случае дефолта LCH.Clearnet выступала в качестве контрагента и полностью брала ответственность на себя.

Это соглашение предоставляло LIFFE больший контроль над ее платформой TRS/CPS, которую она прежде передала в аренду LCH.Clearnet. Пока LCH.Clearnet предпринимала попытки создать Generic Clearing System (которые впоследствии обернулись провалом), эта платформа страдала от недостатка инвестиций. С другой стороны, на том этапе биржа не собиралась конкурировать с LCH.Clearnet. Она создала LiffeClear в качестве клиринговой службы самой Liffe: статус RIE позволял ей выступать контрагентом по собственным контрактам. В отличие от ICE Clear Europe, LiffeClear не добивалась статуса RCH и не могла предлагать свои услуги другим компаниям.