Эксперт № 37 (2013)
Шрифт:
Таблица 1:
Динамика ВВП Франции и его составляющих (среднегодовые темпы прироста, %)
Французы почувствовали вкус к массовому потреблению и потребительскому кредитованию. Именно поэтому Франция так быстро росла в этот период, обгоняя Германию, Великобританию и Соединенные Штаты. Это пример мало кому известного французского экономического чуда — в противовес всем известному и переоцененному немецкому.
Как помогли ему свершиться кредитные институты?
Долгое время Франция, как и Италия, была известна своей «сдержанной» (repressed) финансовой системой. Ее важнейшими элементами были: 1) предоставление центробанком необходимого экономике фондирования; 2) жестко регулируемый банковский сектор; 3)
Вплоть до начала 1980-х Банк Франции фактически был своего рода департаментом министерства финансов. Прямо или косвенно через своповые механизмы с частными банками он предоставлял ликвидные средства, необходимые для экономического развития. Коммерческие банки жестко регулировались и были по большей части государственными (хотя при этом сохраняли известную самостоятельность на уровне менеджмента). Их обязывали скупать государственные облигации в размере не менее фиксированного норматива. Кроме того, центральный банк тщательно отслеживал объемы и качественные характеристики выдаваемых банками кредитов.
Согласно закону 1945 года во Франции существовало четкое разделение между депозитными и инвестиционными банками (нечто подобное закону Гласса—Стигалла, принятому в США в 1933 году). До 1969 года французская банковская система была трехуровневой. Первый уровень образовывали депозитные банки, преимущественно государственные, но конкурирующие друг с другом. Второй и третий уровни были представлены, соответственно, частными инвестиционными банками и специализированными государственными финансовыми институтами, специализирующимися на средне- и долгосрочном кредитовании. Для некоторых секторов (сельского хозяйства, жилищного строительства) кредиты субсидировались государством. В результате процентные ставки по банковским кредитам компаниям могли фактически напрямую регулироваться центробанком и министерством финансов.
В 1960-е объемы потребительского кредитования быстро росли. Этот рост поддерживался увеличением зарплаты, которая росла примерно в соответствии с ростом производительности труда (см. график 2). До 1978 года это было одной из наиболее интересных особенностей французской экономики.
Во Франции производительность труда повышалась очень быстро. Отчасти это происходило из-за реконструкции и перестройки инфраструктуры, пришедшихся на 1945–1959 годы, а также вследствие тотальной модернизации, основанной на высокой норме инвестиций. Свою роль сыграло и расширение объема промышленного производства, давшее серьезный эффект масштаба. Зарплаты росли пропорционально росту производительности труда, что стало гарантией соответствия будущего спроса будущему товарному предложению на рынке. В то время потребительское кредитование играло очень важную роль, позволяя домохозяйствам свободно тратить деньги, а их платежеспособность поддерживалась ростом зарплаты.
На графике 2 видно, что ВВП рос быстрее производительности труда, во многом из-за расширения объема предложения труда за счет активного вовлечения в рынок труда женщин, а также иммиграции, особенно после 1965 года. Поскольку число домохозяйств, где оба супруга получают зарплату, увеличивалось, повышался и уровень кредитоспособности семей. Одновременно уровень безработицы достиг исторического минимума — 150 тыс. человек на 50 млн населения. К тому же средний срок безработицы был небольшим, поскольку вакансий было очень много. Все это также давало домохозяйствам возможность свободно тратить деньги.
Повышение зарплаты, которая после 1968 года регулировалась на общенациональном либо отраслевом уровне, было гарантией платежеспособности домохозяйств. Более равномерным стало и распределение доходов, что также способствовало повышению платежеспособности (см. график 3). Установившаяся во Франции система экономических институтов способствовала высоким темпам экономического роста и придавала кредитной системе эффективность.
Неслучайно
Однако после первого нефтяного шока в 1973 году и некоторых институциональных изменений, проведенных под влиянием либеральных идей, рост зарплат перестал соответствовать росту производительности, финансовый сектор становился все более нерегулируемым, и ситуация в экономике стала ухудшаться. В результате Франция, как и большинство западных стран, вступила в эпоху перемен, серьезно изменивших всю систему кредитования и в конце концов приведших к кризису сабпрайм-ипотеки 2007 года.
Ярость финансов, спущенных с поводка
Кризис начался на американском рынке ипотечного кредитования, когда просрочки и потери прав выкупа залогов начали расти как снежный ком к зиме 2006–2007 годов, а в 2008-м к ним добавились громкие банковские крахи, кульминацией которых стал коллапс инвестиционного банка Lehman Brothers . Вскоре, вследствие дерегулирования международного рынка капитала, кризис из своего эпицентра, США, перекинулся на другие страны и стал глобальным.
Уровень дефолтов по ипотечным кредитам класса сабпрайм, выданных в 2005–2006 годах, достиг исторически беспрецедентного уровня. Однако кредиты, взятые в 2007 году, обслуживались еще хуже. В третьем квартале 2007-го 43% ипотечных заемщиков класса сабпрайм в США потеряли права выкупа залога, в сегменте первоклассной ипотеки этот показатель был на уровне 19%. Одним из триггеров кризиса, безусловно, стал механизм индексируемой процентной ставки по ипотечным кредитам (adjustable rate mortgage, ARM).
Стоимость ARM-контрактов, ставка по которым была повышена, в 2007 году составила 400 млрд долларов, а в 2008-м выросла до 500 млрд; половина из них приходилась на ипотечные кредиты класса сабпрайм. Последние находились в эпицентре событий, однако не стоит считать, что неплатежи коснулись только этого сегмента. Ухудшение платежной дисциплины затронуло и кредиты класса Alt-А, а также ипотеку, не рефинансируемую госагентствами. Эта ситуация стала результатом политики, поощрявшей людей брать на себя объем долга, несоразмерный доходам. Так, к кредитам класса сабпрайм относились такие, для которых отношение текущих обязательств по обслуживанию долга к доходу превышало 55%, или размер долга превышал 85% стоимости заложенной жилой недвижимости. Сегмент сабпрайм-ипотеки начал быстро расти после 2001 года и через пять лет достиг уже 20% всего рынка ипотечного кредитования.
Между 2001 и 2006 годами в систему сабпрайм-ипотеки оказались вовлечены не только домохозяйства с низким уровнем доходов, но и часть вполне состоятельных семей из среднего класса. Последние брали кредиты под залог жилья для того, чтобы использовать деньги на другие нужды — от банальных покупок до оплаты учебы в университете.
В результате всего этого надулся кредитный пузырь, сопровождавшийся энергичным ростом цен на недвижимость (см. график 4). Ситуация развивалась по спирали в рамках классического механизма самосбывающихся ожиданий. При этом процедура получения кредитов значительно упростилась (это еще больше повлияло на рост стоимости недвижимости) и превратила средний класс в настоящих спекулянтов. Заемщики брали ипотечные кредиты с плавающей ставкой, рассчитывая с выгодой переоценить заложенное у банка быстро дорожающее жилье еще до того, как ставка по их кредиту будет повышена. Таким образом, они руководствовались не реальной потребностью в жилье, а желанием заработать на росте цен на недвижимость.