Не верьте цифрам!
Шрифт:
Когда имеется два очень разных рынка, почти неизбежно возникают серьезные конфликты. Роджер Мартин представляет свою концепцию двух рынков, используя как аналогию профессиональный футбол. Здесь рынок ожиданий представлен ставками на разницу в счете между соперничающими командами. Когда матч заканчивается, реальность обнаруживает себя: окончательный счет (т. е. фактическая разница в счете). Говоря о футболе, Роджер Мартин замечает: «Ни одному из участников реального рынка не разрешено играть на рынке ожиданий». Ни звездным нападающим, ни любым другим участникам футбольной драмы не позволяется делать ставки ни на какие матчи, даже те, в которых они не играют. Разумеется, некоторые считают такой
И затем Мартин сбрасывает бомбу.
Но есть большая игра, где участникам реального рынка не только разрешается играть на смежном рынке ожиданий, но и, более того, их поощряют так поступать, а именно делать ставки на цену акций компаний на фондовом рынке. В то время как первостепенной задачей генеральных директоров компаний является (или должно быть) построение реального бизнеса, они слишком много внимания уделяют игре на рынке ожиданий, занимаясь формированием ожиданий инвесторов, управляя количественными показателями и получая ошеломительного размера вознаграждение в форме акций на основе теории о том, что оно якобы выравнивает интересы топ-менеджмента с интересами акционеров[62].
Увы, вознаграждение в форме акций отнюдь не достигает этой цели. Оно поощряет генеральных директоров – и финансовых директоров, зачастую с молчаливого согласия их аудиторов и членов совета директоров – манипулировать рынком ожиданий к собственной выгоде. Вот почему вознаграждение в форме акций для управляющих компаниями менеджеров должно быть запрещено точно так же, как запрещена игра на спортивном тотализаторе для профессиональных футболистов. Когда мы вознаграждаем наших управляющих на основе иллюзии, а не реальности, за это расплачивается все наше общество.
«Битва за душу капитализма»
Эта дихотомия между реальным рынком и рынком иллюзий во многом объясняет, где и как корпоративная Америка, инвестиционная Америка и Америка взаимных фондов пошли неверным путем. Это тема моей вышедшей в 2005 г. книги «Битва за душу капитализма», где я исследую, что именно пошло не так в каждом случае и как это можно исправить. Неслучайно книга начинается словами из первого послания святого Апостола Павла коринфянам: «И если труба будет издавать неопределенный звук, кто станет готовиться к сражению?» Эта книга о сражении, и, поскольку я уверен в том, что сегодня под угрозой сама душа нашей капиталистической системы, моя труба издает совершенно определенный звук. Вот некоторые из основных изъянов, результаты неправильной мутации нашей капиталистической системы, каждый из которых детально изучен в моей книге.
В корпоративной Америке
• Шокирующее увеличение размеров вознаграждения корпоративного менеджмента: у пяти самых высокооплачиваемых высших руководителей публичных компаний оно более чем удвоилось, увеличившись с 4,8 %-ной доли прибыли в начале 1990-х гг. до 10,3 % в последнее время, в то время как за этот период сами прибыли – мера успеха, которой так любят похваляться генеральные директора, – росли на незначительные 1,9 % в год.
• Расцвет финансового инжиниринга, или, точнее будет сказать, «манипулирования», посредством которого руководители компаний «управляют» цифрами прибылей, чтобы достичь тех прогнозных показателей, которые они из квартала в квартал дают Уолл-стрит. Вот один из эффективных способов: повышать предположения по будущей доходности корпоративных пенсионных планов, несмотря на снижение разумных ожиданий. Только подумайте: в 1981 г., когда долгосрочные казначейские облигации приносили 13,9 % годовых, компании закладывали предполагаемую доходность пенсионных программ на уровне 7 %. Сегодня, когда доходность облигаций упала до 4,7 %, предполагаемая доходность таких программ в среднем закладывается на уровне 8,5 %. Этого не
• Несостоятельность наших традиционных стражей – аудиторов (которые превратились в партнеров, если не соучастников деяний корпоративного менеджмента через предоставление высокоприбыльных консультационных услуг), регуляторов, законодателей (кто в 1993 г. Вынудил Комиссию по ценным бумагам и биржам отказаться от требования к компаниям учитывать стоимость опционов на акции как корпоративные расходы?) и особенно независимых директоров, которые, как я выразился в моей книге, «не обеспечили надлежащего контроля взрослых за безответственными гениями», управляющими нашими компаниями.
В инвестиционной Америке
• Поскольку наше общество собственников почти исчезло (если в 1950 г. индивидуальные инвесторы напрямую держали 92 % всех акций, то сегодня – всего 30 %), контроль над компаниями перешел в руки гигантских финансовых институтов, чья доля, соответственно, выросла с 8 % до 70 %. Но эти агенты, осажденные многочисленными конфликтами интересов и имеющие собственные повестки дня, плохо представляют интересы своих принципалов.
• Отчасти это происходит вследствие того, что институциональное инвестирование перешло от менталитета владения акциями (в первые 15 лет моей работы в этой отрасли средний период держания составлял шесть лет) к менталитету аренды акций (сегодня средний период держания составляет один год, а то и меньше). Если собственники должны соблюдать свои права и обязанности и требовать ответственного корпоративного управления, то арендаторов это едва ли волнует.
• Наши профессиональные аналитики по ценным бумагам стали придавать все больше значения иллюзии – сиюминутной точности цен акций – и все больше игнорировать реальность, то, что действительно имеет значение – не столь точную, но фундаментально-долговечную внутреннюю стоимость компаний. Воспользовавшись замечательными словами Оскара Уайльда о циниках, скажу, что наши управляющие активами «знают цену всему и не ценят ничего».
В Америке взаимных фондов
• Некогда благородное дело управления активами представляло собой профессию с элементами бизнеса; сегодня оно превратилось в бизнес с элементами профессии. Если раньше нашей путеводной звездой было служение нашим клиентам, то теперь у нас новый ориентир – продажи. В результате мы перестали быть управляющими компаниями и в значительной степени превратились в маркетинговые фирмы, где тон задают продажи, а наши инвесторы платят огромную цену.
• На протяжении последних двух десятилетий доходность среднего фонда акций отставала от доходности индекса S&P500 примерно на три процентных пункта в год, 10 % по сравнению с 13 %, главным образом из-за расходов. В свою очередь, из-за неправильного выбора времени и фонда доходность его среднего инвестора была меньше еще на три процентных пункта. Результат: в период великого бычьего рынка средний инвестор заработал всего 27 % рыночной доходности. Безусловно, как предупреждал г-н Баффетт, главными врагами инвестора в акции являются расходы и эмоции.
• Когда я пришел в эту отрасль много лет назад, почти 100 % компаний, управляющих взаимными фондами, были относительно небольшими, профессионально управляемыми частными фирмами. С тех пор они претерпели патологическую мутацию. Сегодня 41 из 50 крупнейших управляющих компаний является публичной, 35 из них принадлежат гигантским американским и международным финансовым конгломератам. Совершенно очевидно, что они занимаются этим бизнесом, чтобы заработать хорошую доходность на свой, а не на ваш капитал (капитал инвесторов фондов). Запомните: чем больше забирают менеджеры, тем меньше получают инвесторы.