Вышел хеджер из тумана
Шрифт:
Сейчас он все еще проявляет осторожность в отношении большинства классов активов. Ожидания все еще слишком завышены, и существует много угрожающих факторов, которые могут осуществиться ближайшей ночью. Акции, особенно американские, остаются дорогими, поэтому можно ожидать, что их цены будут стремиться вниз к равновесным уровням. Если предположить, что этот процесс продлится ближайшие семь лет, то можно сделать вывод о том, что доходность всех классов активов будет весьма скудной. По расчетам Джереми, среднегодовая доходность акций основных американских компаний будет составлять минус 1 %. Долгосрочные казначейские обязательства лишь немногим лучше, но международные активы и развивающиеся рынки принесут 2,5-2,7 % прибыли ежегодно. Лучшими видами активов будут акции компаний,
В какие инструменты Джереми советует вкладывать свои средства долгосрочным инвесторам? Во-первых, перемещайте деньги из американских акций в международные. Выбирайте высококачественные акции с низкой волатильностью и снижайте в своем портфеле долю более спекулятивных акций мелких компаний с высокой волатильностью. Сегодняшняя стратегия Джереми состоит в том, чтобы смещаться в сторону консервативных хеджевых фондов, инвестиций в лесную промышленность, товарные рынки и инструменты с фиксированной доходностью.
Джереми 66 лет, и он выглядит молодцом. Он по-прежнему предан своим инвесторам и идее сохранения независимости своей компании, которой он управляет как инвестор, а не как бизнесмен. В интервью Institutional Investor он сказал: «То, что мы смогли сделать в тот период, когда теряли деньги, было бы невозможно, если бы на наших плечах постоянно висели обязательства перед владельцем, требующим быстрых результатов. Те стратегии, которые мы реализуем в настоящее время, также требуют немалой выдержки. Я убежден, что независимость лучше способствует соблюдению интересов компании и наших клиентов». Золотые слова!
Я подозреваю, что для того, чтобы стать действительно крупной, компания по управлению капиталовложениями должна быть смоделирована по образу и подобию Академии Платона. Платон хотел создать в своей Академии плодотворную атмосферу, в которой из блестящих молодых людей могли бы быть выращены государственные деятели, способные обеспечить и расширить будущее политическое лидерство Греции. Его теория заключалась в том, что перекрестное опыление блестящих умов, специализирующихся в различных дисциплинах (историки, художники, математики, философы), их смешение друг с другом обогатит интеллектуальные процессы и будет способствовать общему взаимопониманию. В итоге интеллектуальный результат в этом случае был бы гораздо больше, чем простая сумма отдельных частей.
Инвестиции — игра с нулевой суммой
Я помню разговор, который состоялся у меня в начале 2004 года с Джоан, еще одной моей старой знакомой, работающей в крупной компании по управлению капиталовложениями, которая занимается рынками Европы, Азии, Дальнего Востока (EAFE) и управляет портфелями крупных пенсионных фондов. Ее активы составляют от 500 млн до 1 млрд долл., а ставка вознаграждения равна 30-40 базисным пунктам. Джоан занимается макроинвестициями. Она жесткий, опытный инвестор, и ее портфели международных активов приносят высокий доход, поэтому клиенты относятся к ней с большим уважением. Ее клиенты — приятные, умные люди, но и они, и их инвестиционные консультанты запутались в системе оценки эффективности инвестиций, которая главным образом ориентируется на текущие результаты работы относительно эталонного теста.
В мире крупных пенсионных фондов, активы которых вкладываются исключительно в «длинные» позиции, измерение инвестиционного дохода в абсолютных цифрах не уместно. Здесь инвестиционные планы рассматриваются с точки зрения распределения активов среди акций, облигаций, недвижимости, прямых инвестиций в акционерный капитал и т. д. В пределах каждого класса активов, например акций, определяется, сколько денег должно быть инвестировано на американском,
В этом смысле инвестиции нужно рассматривать не как соревнование за главный приз, а как игру с нулевой балансовой суммой, поскольку на каждого победителя должен существовать проигравший. Фактически инвестиции являются даже менее выгодной игрой, чем настоящие игры с нулевой балансовой суммой, такие как, например, чемпионат по футболу, где в каждом туре количество победителей действительно соответствует количеству проигравших, поскольку сопровождающие процесс накладные расходы превращают инвестиции в игру с незначительно, но все же отрицательной суммой. Учитывая, что размеры вознаграждений управляющих портфелями очень высоки, эта игра привлекает лучших, самых ярких и наиболее одержимых. Конечно, и здесь хватает некомпетентных людей, но их немного, потому что они быстро сходят с дистанции, не сумев справиться с нелегкой погоней за альфой.
Я знаю, что за прошедшие трех-пятилетние периоды доходность портфеля Джоан обеспечила годовую сверхприбыль над эталонным тестом EAFE в размере приблизительно 300 базисных точек, что поднимает ее рейтинг близко к верхнему квартилю всех EAFE управляющих. Однако в тот момент, когда происходил наш разговор, весной 2004 года, она очень переживала по поводу последних результатов своей работы и волновалась о том, как она будет оправдываться перед своими клиентами на предстоящем собрании.
— Сколько вы заработали за последний финансовый год? — спросил я.
— 51 %, — ответила она.
— По мне, так это превосходный результат! — воскликнул я. — S&P 500 поднялся всего на 32 %.
— Да, но не в моем бизнесе, — она горько усмехнулась. — Мой эталонный тест — индекс EAFE, и он поднялся на 56 %, так что я проиграла 500 базисных пунктов. У нас все соизмеряется с этим эталонным тестом. И теперь я возглавляю список управляющих, которые помещены под наблюдение двумя крупными клиентами, на которых я работала в течение многих лет.
— Они наезжают на вас, потому что вы отстали от эталонного теста по результатам последних 12 месяцев при том, что ваши трех-и пяти летний отчеты выглядят намного лучше и этого теста, и доходности других управляющих?
— Очевидно. Никто меня пока не уволил, но я нахожусь под наблюдением, и меня это сильно напрягает, как и всю компанию. Я боюсь, что в этом году с их подачи я загремлю под фанфары.
Это смешно! Такая система контроля эффективности работы никуда не годится! Непосредственно перед окончанием предыдущего финансового года мировые фондовые рынки мира только-только оттолкнулись от «дна» и устроили восходящее «ралли». Кроме того, почти весь прошедший год доллар падал, как камень, а мировые валюты взлетали, в результате рост иены и евро дал огромную прибавку к доходности рынков EAFE в локальных валютах. Сам индекс EAFE за год поднялся на 36 %, но валютный фактор прибавил ему дополнительно фантастические 20 процентных пунктов. Чтобы полностью извлечь прибыль из этого «ралли» необходимо было, чтобы портфель EAFE был на 100 % составлен из акций, так как в этом случае не позволяется держать наличные в иностранных валютах.